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(以下所表达的任何观点均为作者的个人观点，不应作为投资决策的依据，也不应被解释为从事投资交易的建议或意见。)

对于那些有彭博终端的人，请运行 FARBAST 指数 <GO>。这是输出美国联邦储备局资产负债表的指数，单位为百万美元，每周更新。我一直在喋喋不休地谈论这个，但这个数字和它的轨迹是唯一重要的东西。如果您有信心美联储的资产负债表将从今天的水平成倍增加，那么加密货币市场的短期摇摆就变得无关紧要。

更清楚的来说，有两件事关系到我对宏观加密货币市值的整体看涨。

1. 美国政府将开始以名义 GDP 为目标，由美联储购买国库券、票据和债券提供资金。因此，美联储的资产负债表将比现在更高。
2. 去中心化的金融（ DeFi ）将积极解除中心化金融服务机构进行的许多寻租活动。由于更便宜的费用和更多的包容性而节省的费用将流向最终用户和那些代币持有者。
3. 第 1 点的高速增长为第 2 点的加速提供了动力。

在评估生物体或由人类组成的文明的潜在行动时，自我延续和增长是两个普遍的常量。大多数现代社会都有一个关于无限增长的基本假设。看看我们如何给股票定价就知道了。

一只股票的价值是所有未来现金流的折现流。其终极价值假定公司会继续存在并永远增长。这显然在经验上是错误的，但我们还是把它插入我们花哨的模型中。因此，我的首要假设是：增长是首选和假设的。 而问题是成本。 有多种支付增长的方式，在国家层面上最有效的方式之一是用借来的钱支付名义 GDP 目标。

为了充分理解为什么我对美联储的资产负债表可能在短期内增加 10 倍如此有信心，我将比较美国如何处理二战的后果和它将如何处理新冠疫情的世界战争的后果。政治和经济难题始终是，”一个国家如何在破坏性的危机之后继续发展？”。

这是《加密货币交易者摘要》，但我花了很多时间谈论美国的货币政策，而不是去谈论去中心化货币和金融体系比目前寄生的中心化体系更重要的优点。我们生活在一个美元世界里。任何读过中本聪白皮书的人都清楚，2008 年的金融危机和所有主要央行的反应是中本聪相信可以创造更好的东西的一个原因。因此，对全球最重要的金融机构 － 美联储 － 的发展轨迹的欣赏和信心，将使任何投机者能够对当天 30% 至 50% 的跌幅不屑一顾，因为他们知道，在不到十年的时间里，印钞机的海啸将把加密货币综合体的市值带到难以想象的水平。

在我们回到 1939 年之前，看看这个。由于美国为对抗新冠而颁布的庞大财政刺激措施，联邦净支出占 2020 年 GDP 的 31%。按 2020 年 GDP 计算，这使得美国政府作为一个独立的实体成为全球第三大经济体 －仅次于美国私营部门和中国。任何大型中央集权政府的伟大之处在于他们收集了大量的统计数据。您无法管理您无法衡量的东西。因此，二战期间和二战后丰富的统计数据使任何有互联网连接的人都能把这些点联系起来。

让我为喜欢刷抖音的人就本文进行概述；我知道我可能在第一句话就把您绕晕了，但我希望现在您的注意力可以腾出 2 分钟。

后二战时期发生了什么

1. 为了支付第二次世界大战的费用，美国政府借了钱。为了降低资金成本，美联储购买了足够数量的债券来固定货币的价格。长期利率被固定在不超过 2.5%。
2. 因此，美联储的资产负债表从 1939 年到 1946 年上升了 11 倍。
3. 在高峰期，美国的债务与 GDP 之比达到了 110%；为了通过通货膨胀来消除为赢得战争而产生的债务，美联储继续固定国库券的价格，直到 1951 年的《货币协定》使美联储重新独立于财政部。
4. 不幸的是，平民被禁止私人拥有黄金，所以他们遭受严重的负利率和高通货膨胀。除了政府债券和股票，他们无处可投资。
5. 到 1951 年，美国政府成功地交付了其资产负债表，将债务对 GDP 比率从 110% 降至 70%。现在，美联储可以允许自由市场再次在美国国债市场上运作。

后新冠疫情时期正在发生什么

1. 2020 年，对新冠疫情的战争造成美国 GDP 自二战以来的最大跌幅。
   
2. 作为回应，由共和党人管理的美国政府在美国历史上花费了最多的资金总额。
3. 美联储虽然没有对国债曲线进行明确的价格固定，但购买了 2020 年发行的所有国债的 55%。这导致他们的资产负债表在 2020 年增长 76%。
4. 到 2020 年底，美国的债务与 GDP 之比达到了 130% 的历史新高。
5. 民主党人当选后，就像共和党人一样，迅速颁布了几万亿美元的支出法案，并承诺要做更多、更多的事情。
6. 美国现在是一个双赤字国家；它的支出超过了它收到的税收（财政赤字），它的进口超过了它的出口（负资本账户）。
7. 美国两党的政治家都大声疾呼，政府必须积极扩大财政支出以纠正过去的错误，并确保劳工在新冠疫情之后得到保护。
8. 外国人不会等着看他们价值 7 万亿美元的美国国债被消灭，按净值计算，他们只买了 2020 年发行的国债的 8%，相当于 2002 年至 2019 年发行的所有国债的 42%。
9. 政治上唯一可以接受的选择是由美联储印钞来支付激进的财政支出。
10. 值得庆幸的是，在 2021 年，我们有了加密货币资本市场，这不是一些政府机构或中央银行的目标。
11. 虽然美联储创造的几十万亿美元不会全部流入加密货币，但其中一些会，且由于加密货币不受阻碍，同可以上升到使持有人在面对货币通胀时保持购买力的水平。

我的研究助理和我辛勤工作，创建了内容丰富的图表，使这一假设更为生动。系好安全带，带上您的饮料或康普茶，让我们爱上宏观经济统计。当您完成后，我希望您对您的加密货币投资组合更有信心，也许您会抄底，抄底，抄底……

战争 = 通胀

战争是一件可怕的事情。当您作为一个纳税人，不得不直接为其买单时，情况就更糟糕了。这就是为什么政府宁愿采用通货膨胀的隐形税，也不愿大举加税来支付战争费用。人们可能会变得有点太和平主义者，导致对他们税款的用途提出反对意见。 

虽然某些税收被提高以支付美国参与二战的费用，但像之前和之后的所有政府一样，他们选择借钱来支付战争。我将大量引用纽约联邦银行工作人员在 2020 年 2 月发表的题为 “1940 年代的国债收益率曲线管理” 的报告（以下斜体段落源自该报告）。

当美国在 1941 年珍珠港事件后决定正式参战时，他们必须想办法支付战斗所需的巨额开支。请记住 － 政府花钱，财政部通过出售债券来支付。像往常一样，借钱时您想尽可能少付利息。财政部礼貌地要求美联储创造超额银行准备金，其唯一目的是支持他们的债券发行。

战争之前：

FOMC（联邦公开市场委员会）没有试图管理储备金水平或利率水平。公开市场操作仅限于维持国债的 “有序市场”，通常涉及期限转换而不是直接购买或出售。

但后来，财政部指令美联储帮助他们固定货币的价格，因为普罗大众并不喜欢接受如此低的利率来帮助美国政府为战争融资：

⅜ 的债券利率没有得到类似的广泛支持。在第一次大规模的战时融资 — 1942 年 5月发行的 9 亿美元 2.5% 的 25 年期债券 － 之前，财政部官员要求联邦公开市场委员会承诺保持足够数量的超额准备金。他们希望能够依靠超额准备金的压力来提振对债券的需求。[编辑：非常重要]

脚注：

理事会主席 Marriner Eccles 在几个月前曾指出，”如果基本上继续采用目前的融资方法，……就有必要创造大量的超额准备金，以使银行面临购买政府证券的压力”。联邦公开市场委员会会议记录，1942 年 3 月 2 日，第 4 页。

翻译： 财政部想借的钱太便宜了。而您正在把我们美联储拖入一项政策中，我们必须无限量地购买债券，以将价格固定在财政部所希望的地方。其结果是我们的资产负债表将爆炸。

从 1939 年到 1946 年，美联储的 SOMA 账户余额膨胀了 10 倍以上，因为它在财政部的要求下，履行了固定货币价格的爱国责任。最重要的是长期债券的利率被固定在 2.5% 。

这张图清楚地表明，普通民众不愿意以人为压低的价格贷款给美国政府。不幸的是，在 1930 年代早些时候，罗斯福总统宣布私人拥有黄金为非法。几千年来的传统通货膨胀对冲措施无法使用。

我粗略地将实际利率定义为长债利率减去名义 GDP 年增长率。任何政府都可以通过印钞票来促进经济活动。如果它支付的利率低于通过债务融资创造的GDP增长，那么它就会获利，而其公债的持有者则会遭受损失。二战后亚洲四小龙的每一个 “经济奇迹 “都归功于对储蓄者的财政压制并将廉价融资转向重工业。这就是中国如何能够从 1980 年到现在快速增长的原因。艰难的部分是让自己从国债这个性能增强剂中解脱出来。

正如我们所看到的，任何通过银行系统的存款或持有美国国债的人都被严重的负利率所侵蚀，以便美国能够承受战争。您能做的真的不多，要么把您的储蓄放在银行，要么买债券。股票市场仍在从大萧条中恢复。从 1939 年到 1951 年，道琼斯工业平均指数下降了 4.6%。没有办法逃避对储户造成的金融压制。

这种货币通胀确实渗入了实际的商品和服务。从 1939 年到 1951 年，CPI 指数几乎翻了一番。同样，没有人能够逃脱。

我厌恶库存流量比（stock to flow ratio），但它很流行，所以我他妈的会闭嘴，并在我的分析中使用它。该图说明了美国的资产负债表是为了参加战争而牺牲的。

即使在敌对行动结束后，美联储仍然继续固定货币的价格。美国在其实体基础设施毫发无损的情况下崛起，并重建了欧洲。国内生产总值增长迅猛，但利率却没有。结果是政府的资产负债表出现了去杠杆化。

美联储终于在 1951 年重新获得了独立。他们履行了自己的爱国责任，然后被允许推行独立的货币政策。

僵局一直持续到 1951 年 2 月中旬，当时 Snyder 进了医院，让助理部长 William McChesney Martin 去谈判，这就是所谓的 “财政部-美联储协议”。1951 年 3 月 3 日星期六晚些时候，财政部和美联储官员宣布，他们已经 “就债务管理和货币政策达成完全一致，以促进他们的共同目标，确保成功地为政府的需求提供资金，同时，尽量减少公共债务的货币化。”51 Alan Meltzer（2003 年，第 712 页）的结论是，该协议 “结束了十年来僵化的 [利率] “，是 “国家的一个重大成就”。

我相当喜欢这句话：

Alan Meltzer（2003 年，第 712 页）得出结论说，该协议 “结束了十年来缺乏灵活性的 [利率] “，是 “国家的一项重大成就”。

翻译： 我们人为地压低了货币的价格，以帮助政府使用隐形的通货膨胀税来支付战争费用。

幸运的是，美国拥有与生俱来的物质和自然资本，可以在没有任何社会动荡的情况下推行这样一种公然的通货膨胀货币政策。这是因为美国有一个非常强大的国内制造业基础，可以养活自己，并且在国内拥有生产实际商品所需的工业商品。大多数奉行类似战争支付政策的国家都会陷入社会混乱，因为货币供应量的扩大导致了实际商品和服务的严重通货膨胀。这是因为大多数国家都没有得到大自然的恩赐。

英国在 2006 年才刚刚还清了对美国的二战债务。他们花了近 60 年的时间才完全偿还了战争的费用。美国只用了 5 年时间，从 1946 年到 1951 年，显著膨胀掉了战争的代价。这就是作为世界储备货币的美妙之处。

在我们过渡到现在的时候，需要记住的关键教训是以下几点：

1. 1. 参加战争是昂贵的，政府宁愿通过通货膨胀间接征税，也不愿直接通过对工资和资本征税。
   2. 中央银行的独立性是一个幻觉。当国内议程要求中央银行印制货币以降低政府的借贷成本时，中央银行总是会听从命令。
   3. 为了使政府的资产负债表去杠杆化，政府必须能够借贷比债务扩张所产生的名义 GDP 增长更便宜的借贷。
   4. 释放阀是中央银行的资产负债表，因为它必须上升到需要的高度，以吸收公众拒绝以政府提供的人为压低的利率购买的政府债务数额。
   5. 这种货币通胀将表现在金融资产和实际商品上。

新冠疫情的永久战争

根据官方统计，在过去两年中，大约有 60 万美国人死于新冠。二战期间大约有 40 万美国人死亡。所有人的生命都是宝贵的，但对于一个国内选举产生的政治家来说，那些死在他们需要的曲线领域内的人才是最重要的。

就生命损失而言，新冠疫情的破坏性已经超过了第二次世界大战。这进一步证明，大流行病对人类造成的痛苦和屠杀比战争还要多。这就是为什么对大流行病的政策反应可以轻易地超过战争。

现代城市是传染病影响的一个证明。自来水、下水道系统和建筑规范都在 19 和 20 世纪发生了巨大的变化或被引入，以战胜人类在近距离生活时猖獗的各种传染病。

美国 2020 年的 GDP 下降幅度是二战以来最大的，为对抗新冠疫情而颁布的预算赤字也创下了二战后的记录。在新冠疫情的名义下，一切都有可能，特别是由于大流行病的爆发加速了已经在发生的趋势。

付费游戏

让我们先分析一下美国政府是如何支付 2020 年颁布的大规模财政支出的。

由于其作为全球储备货币发行者的地位，美国在其融资选择方面处于独特的地位。大多数贸易是以美元计价的，因此，作为净出口国的国家的货物都会收到美元作为对价。除非他们想通过出售美元和购买本国货币来推高本国货币的价值，否则顺差国必须购买以美元计价的金融资产。美国必须运行一个开放的资本账户，以履行其作为全球储备货币发行者的角色。大多数国家不想让讨厌的外国人购买任何类型的金融资产，特别是国内的财产。这就是为什么像中国和日本这样的主要经济强国会拒绝接受储备货币发行国的衣钵，如果有人提出的话，他们对封闭或半封闭的资本市场非常满意。

传统上，由于其流动性和被认为是无风险的性质，顺差国将其出口收入回收到美国国债中。美国财政部每月公布财政部国际资本（TIC）数据，它详细说明了谁持有哪些类型的美元金融资产。

从 2002 年到 2019 年，外国人购买了所有美国国债净发行量的 42%。美联储购买了 13%。在边际上，外国人的购买帮助美国政府以合理的利率为其预算赤字融资。

这一切在 2020 年发生了变化，新冠疫情摧毁了全球贸易，暴露了全球公共卫生的低效和投资不足。世界各国政府正争先恐后地想出如何支付关闭其经济以阻止病毒传播、确保个人防护设备和疫苗供应以及升级其公共卫生系统的费用。他们需要所有他们可以乞求、借贷或印刷的资金。

不幸的是，大多数国家不能像美国那样慷慨地扩大政府开支。如果各国通过印钞票来拉平他们的财政支出，很可能会毁掉他们的货币，并导致商品价格上涨（随后是社会动荡）。如果老百姓没有得到他们的面包，您就难保乌纱。

“美国优先 “的口号有不同的风格，但民主党和共和党都在宣传它。人们普遍认为，帮助工薪阶层的政策，如本土制造业、基础设施支出和进口关税，是 50 年来的第一次，也是正确的做法。不幸的是，这些政策是通货膨胀的，如果您是美国纸币的持有者，您会在您的维珍银河太空靴里发抖。

我对美国国债的外国持有者所持有的利率风险的数额做了一个快速和粗略的估计。SIFMA 提供了一个按期限细分美国国债发行的表格，我查看了当前未偿还国债的构成，并使用这些比率来计算外国持有人的估计投资组合。然后我使用彭博社的 <DURA> 函数来计算每种票据或债券的修正期限。国库券的期限在 2 到 10 年之间。这也包括浮动利率票据。国债是任何超过 10 年的，也就是 20 年和 30 年期债券和TIPS。

我计算出外国持有人的加权平均期限为17.08年。

一个基准点的美元价值 (DV01) = 美元票面价值 * 期限 * 0.0001

DV01 = 6.461 万亿美元 * 17.08 * 0.0001 = $120.8 亿美元

这个数字可能没有多大意义，但这是一个他妈的巨大利率风险。 如果利率上升 1% 或 100 个基点，我非常粗略地估计，外国人的市值损失将达到 1.208 万亿美元。 鉴于截至 2021 年 3 月的名义规模为 6.461 万亿美元，利率上升 100 个基点则会导致近 20% 的损失。 我能得到一个负凸性吗！！！

请记住，如果您做多债券，那么您就是做空利率。 利率上升对债券持有人来说是个坏消息。

如果您是美国国债的大型外国持有者，而美国政府告诉您，它更倾向于采取通货膨胀的政策来支持国内的中产阶级，您会选择退出。这就是为什么在 2020 年，当美国政府下印钞雨时，外国人罢工，只购买了 8.39% 的已发行国债。那么谁弥补了这个差额？

这个侦探小说很简单。1939年，财政部需要一个傻瓜来购买太贵的债券，发生了什么？他们给 “独立 “的中央银行打电话，让他们他妈的加把劲。在 2020 年，财政部甚至不需要问 － 美联储就购买了所有发行的国债的 55%。这就是为什么美联储的资产负债表在 2020 年增长了 76%。

不要忘记外国的债券持有者。稍后，当我们讨论美国政府在接下来的十年中的政策选择时再来讨论他们的困境。

有一些技术细节帮助美联储维持了这样的说法：它不只是在运行一台印钞机来支付政府的账单：

1. 1. 美联储尚未为政府债券收益率设定一个明确的目标。他们似乎更倾向于让收益率有序地、非波动地上升到某个我们还不知道的水平。因为他们没有设定目标，所以他们可以直截了当地说他们没有参与收益率曲线控制（YCC）。这一点很重要，因为记得埃克尔斯行长之前说过 － -如果美联储正在进行 YCC，他们的资产负债表将扩大到任何必要的水平，以保持收益率在其目标值或以下。随着资产负债表的扩大，货币供应量也在扩大，这就为通货膨胀创造了环境。
   2. 美联储的负债不是法定货币。在英语中，美联储并不只是印钱，并直接从他们的账户上花钱。相反，他们在初级交易商的桌子周围进行一个小游戏环。财政部有一个国债拍卖会，初级交易商竞标债券，而美联储立即以小幅加价从交易商那里购买债券，大家都赢了。美国政府得到了他们的钱，银行得到了承担零风险的报酬，而美联储则可以声称他们没有直接为政府融资。

2020 年是井喷的一年。虚拟货币大涨，目前正受到地球引力的巨大影响。我们完成了吗？美联储的资产负债表是否会带着所有类型的金融资产继续上升？让我们窥视一下 Pepe 的水晶球。

缩减恐慌

货币通胀只有在它表现为政治上不可接受的方式时才是一个问题。政治家们最关心的价格是劳动力的价格（工资），以及食品和能源的价格。

当新冠疫情袭来时，美国政府稍微关闭了经济，并为每个人的麻烦发出了支票 － 1，2，扣上我的鞋，3，4 出了门，用刺激性支票在 Robinhood 上扑腾。如果您把所有的政府支票加起来，大多数州的最低工资现在是每小时 15 到 20 美元，而在新冠疫情之前，许多州的法定最低工资低于 10 美元。

企业现在抱怨说，政府的慷慨使他们无法雇用足够的工人。刺激法案支票绝对会阻止企业在过去的低工资水平上雇佣工人，但解决办法是支付更多的工资。在输给资本 50 年后，劳工不会接受除了持续的实际工资增长以外的任何东西。2022 年的选举即将到来，不管是红色的还是蓝色的，如果你不派发好处，别人就会以美国制造、支持工会、高工资的平台参选，并击败那些宁愿优先考虑资本回报的亲商候选人。时代潮流已经改变。

社交媒体上的表情包正在取笑美国为木材支付的荒谬价格，这一事实告诉你通货膨胀已经到来，更重要的是，人们知道它来了。

由于工资和原材料的通货膨胀，有一部分建制派叫嚣着美联储需要放缓并提高利率，或者至少减少其资产负债表的增长速度。4 月份的消费者价格指数（CPI）是几十年来最高的，这并没有什么帮助。CPI 是一个政府计算的指数，应该用来衡量实体经济中的通货膨胀。如果美联储关心对抗通货膨胀，那么所有的迹象都在那里–现在他们需要改变方向。

与此同时，白宫很难在参议院获得关键的选票，以批准下一个包含加税的几万亿美元的基础设施协议。看来，新冠疫情的紧迫性已经减弱，足以让通常的党派政治重新出现。

美联储的资产负债表要继续增长，需要发生两件事：

1. 美国政府需要继续积极地支出。
2. 美联储需要购买大部分发行的债券，以使利率保持在美国政府可以承受的水平。

似乎这两个条件都受到了决策者的质疑。这对我的投资理论来说不是什么好事。现在，我将解释为什么这次 “缩表恐慌 “会消退，美国政府和美联储将恢复正常业务 － 美国政府将刷掉美联储的美元信用卡并提供必要的财政优惠。

美联储资产负债表缩减的风险

外国持有者

还记得那些决定减少购买 80% 新发行国债的外国国债持有者吗？他们能用他们的美元做什么？

彭博社编制的 2021 年美国 GDP 经济预测为 6.50%。如果这一点得以实现，这将是自 1980 年代初以来最快的增长。虽然政治家们更喜欢本土供应链，但这并不是一夜之间就能实现的。

中国、德国和日本将通过为美国消费者生产小玩意来赚取大量美元，而美国消费者正通过刺激法案支票进行狂欢。日本和中国也分别是美国国债的第一大和第二大持有人。他们赚取了最多的美元，因此也持有最多的美国国债。

为了在他们的国债存量上站稳脚跟，他们需要购买一套不同的美元资产，这些资产不会因通货膨胀的政府政策被明显地贬值。美国股市，特别是新冠疫情后的行为受益者科技股在 2020 年炸开了锅。外国人不再购买债券，而是变得聪明起来，大举进入股票市场。

在 2020 年，外国人购买了价值 2.454 万亿美元的股票。这大约是美国国债发行额的 57%。根据 2021 年 1 月至 3 月的数据和直线推断，在 2021 年，外国人有望再购买价值 3.224 万亿美元的股票。

外国人没有将他们的出口收入收回到国债中，而是购买了股票 － 这得益于低利率和美联储资产负债表的扩大。外国人仍然持有价值 7.07 万亿美元的美国国债。

利率数字上升对长期债券和股票持有者来说是个坏兆头。如果美联储甚至暗示它将提前提高短期利率的日期，和/或减少每月购买债券的数量，将会发生两件事。第一，随着外国人抛售股票，股票市场将下跌。如果标准普尔 500 指数下跌 20%，世界上最快的人就是美联储理事反悔他们的政策。第二，国债收益率将尖叫着上升，让我们把尖叫声放到背景中去 － 利率增加 100 个基点，就足以在所有金融资产类别上纹上 REKT 这个词。

全能的美国政府

每个政权都会或隐或显地向其公民承诺一些东西以换取他们的支持。罗斯福总统和约翰逊总统像是现代美国的福利国家的设计师。

如果民众储蓄，就不会消费。现代政府试图抹平/直接支付的主要大笔费用主要是与医疗保健有关的。虽然美国的医疗保健不是完全免费的，但美国确实为年轻人、老年人和穷人提供免费或大量补贴的医疗服务。对政治家来说，最重要的群体是老龄化工人。婴儿潮一代是美国最大和最富有的群组，这些老富人会投票。因此，如果您是一个政治家，您会总是支持他们关心的事情，老富人关心医疗保健。

随着他们成长为有劳动能力的成年人，”婴儿潮 “一代被承诺在他们年老时提供负担得起/几乎免费的医疗保健（医疗保障）。此外，他们还被承诺可以享受由社会保障支付的有尊严的退休生活。

作为回报，他们把赚来的大部分钱都花在了追求美国梦上。一座装满小玩意的麦克豪宅，一个放满廉价加工食品的储藏室，以及一个有两辆车的车库，里面是装满廉价汽油的皮卡和 SUV。美国消费者就是这样为每年 60% 到 70% 的 GDP 提供动力。与此形成对比的是中国，它不为大多数同志提供医疗保健，或有保障的退休收入。人们积极地储蓄，这也是中国消费者只占每年 GDP 的 30% 到 40% 的原因之一。

美国政府的医疗保健、医疗补助和社会保障等支出项目被称为应享权利。人们认为他们有权享受由政府支付的医疗保健和退休待遇。任何试图改革这些 “第三轨 “的政治家都会在投票箱前面临被电击的命运。

国防开支几乎从未下降，因为作为世界警察是昂贵的。特别是当目标是确保社会不稳定地区生产的廉价能源商品每天都能运到美国时。

福利和国防开支的问题是，这些都是真实的，而不是货币商品。无论美联储如何努力，它都无法印刷更多的护士、医院或航空母舰。随着人口逐渐生病和变老，已经很昂贵的医疗保健系统将逐步转移到另一个更昂贵的世界。

看看这个 － 根据美国人口普查局的数据，从 2010 年到 2019 年，65 岁以上的人口增长了 7.74%。在同一时期，医疗保险和社会保障支出增长了 48.52%。老年人每增加 1%，他们对政府的支出就增长 6%。在未来十年里，大约有 4200 万 55-64 岁的人将变成 65 岁及以上。假设没有人死亡，那么从现在到 2030 年，将有 13% 的人口开始积极地利用政府的支持。假设目前的趋势保持不变，这将使医疗保健和退休开支必须再增加 78%。

了解医疗保健、退休和国防开支的规模是这项工作的目标，下一个问题是美国政府将如何支付对与人民的契约至关重要的方案的不断增加的费用。鉴于已经发生的大量财政支出，许多人认为，现在美国政府将诉诸于积极提高资本税来支付不断增加的支出。

这张图显示了每年的税收收入占医疗保险、医疗补助、社会保障和国防总支出的百分比。启示是，现在的税收几乎不能覆盖 100% 的费用，比 20 年前的 200% 的费用有所下降。在过去的 20 年中，60% 的时间是由共和党人担任总统，40% 的时间是由民主党人担任总统。无论哪个党执政，支出的增长速度都比收入快。 

从 2000 年到 2020 年，这些项目的成本增加了 207%，而税收收入增长了 83%。如果我们将这一趋势再推十年，税收收入将只能支付 90%。政府仍有大约 30% 至 40% 的额外预算项目需要在待遇和国防开支之外支付。这假设生产力和经济活动不会受到更高的税率影响。这是一个虚假的假设，即当人类从自己的努力中拿回家的东西越来越少时，他们需要生产相同或更多的东西。

税收永远无法覆盖政府承诺的所有好处。美国政府，像所有政府一样，会借钱来履行其社会义务。当这样做的成本相对便宜时，尤其如此，在这种情况下，因为美国政府拥有世界储备货币的印刷厂。

别无选择，唯有向上

放慢美联储资产负债表的增长速度与提高利率是一回事。如果没有美联储的踩踏，利率会明显提高，因为外国人没有将那么多的贸易美元收益回收到国债市场。

没有任何政治上重要的利益相关者能从更高的利率中获益。

国外内的债券持有者的投资组合都遭受了按市价计算的损失。

股票持有者受到影响，因为适用于未来红利流的贴现率上升意味着估值被压缩。经济学教条认为，如果股市上涨，实体经济一定会更好。因此，如果股市下跌，实体经济就会恶化。长话短说：不要让标准普尔指数下跌。

美国政府必须每年借入越来越多的钱，以提供医疗保健、退休和国防物资，这些物资随着人口老龄化和世界秩序变得更加多极化而逐渐变得昂贵。提高税率在极端情况下是不受欢迎的，也不足以产生所需的收入。美国政府需要美联储发挥作用，确保利率保持在低水平，同时将债务注入经济以产生高于趋势的增长。

紧缩的货币和财政政策的唯一赢家是那些从强大和稳定的美元中受益的人。如果美国的债务与 GDP 之比大大低于 100%，那么可以说美国在国内有能力继续承担全球储备货币的成本。但现在它是一个双赤字国家，国内的中产阶级和下层阶级已经承担了 50 年的法定美元制度的成本，将紧缩政策作为一种可接受的政策进行推销的能力已经消失。

试试吧

所有这些好话和图表都很好，但美联储仍然希望相信它有选择。因此，他们将试图减少债券购买的步伐–很可能产生灾难性的效果。2013 年，美联储代理理事谈到未来可能会缩减债券购买量，市场大发雷霆。股票和债券都受到了打击，Bernanke 很快就执行了方案。跟你们开个玩笑，债券购买将继续按计划进行。

每当美联储试图从第四期无限量化宽松政策中解脱出来时，市场都会说 不 。这次的赌注更大，因为美国政府的既定政策是，我们正在与新冠疫情交战，因此将不惜一切代价，因为我们可以。与 1939 年至 1951 年期间类似，美联储将被暗示或明确要求购买债券，以设计一条低于年度经济增长率的国债收益率曲线。

现在有两个问题 － 美联储正在考虑考虑减少每月的债券购买量，而美国政府民选官员还没有通过任何新的大规模支出法案。如果美联储和美国政府不合作花更多的钱，加密货币市场就给了股票和债券市场将发生什么的前奏。

我完全预期跨资产类别的大屠杀将持续到初秋。美联储在 6 月和 7 月有两次政策会议。如果他们开始认真谈论缩减资产负债表的增长，那就要注意了。

民主党人需要找出一种方法来通过他们的基础设施法案。谁也不知道他们会做出什么样的妥协以使其通过终点线，但我们需要更多的刺激性支票。2021 年扩大的 3,600 美元的儿童税收抵免是一个良好的一步，以保持华盛顿特区的法力流动和 Robinhood 账户的充盈。

综上所述，如果美联储的资产负债表要增长 10 倍，就需要迅速进行更多的借款。没有什么东西是直线上升或下降的。如果没有股票价格下跌和利率上升，一个大型官僚组织的惯性将取代积极的财政扩张的努力。再次重申，我相信我们将在今年夏天和秋天看到一个全球性的负面市场反应。

会有多高？

这篇文章的重点是论证，为了与新冠疫情战斗，避免加剧社会动荡，政治上唯一可以接受的行动方案是用借来的钱支付名义 GDP 目标。为了使借贷成本低于实现的增长，美联储将把其资产负债表扩大到任何必要的水平。

以名义 GDP 增长为目标的政策是有效的 － 唯一的问题是防止工资和商品的通货膨胀失控。但有时，这也是政治上可以接受的结果。在战争期间和之后，政府总是接受这种有害的通货膨胀，因为这是他们能够支付这项工作的唯一方式。。

诀窍是把钱花在实际经济价值超过所发债务利息的工作上。从 20 世纪 70 年代末到今天，中国一直奉行这样的策略，并取得了巨大的成功。Michael Pettis 认为，在 2008 年之后的某个时候，债务的真正成本超过了经济增长。中国积累了人类历史上最大的债务存量，因为它以至高无上的姿态采用了名义 GDP 目标政策，而且它并不发行全球储备货币。如果美国也献身于此，那么美联储能储存多少债务就没有上限了。

我不能肯定地预测美联储的资产负债表会增长到多大。我只知道，如果实行这样的政策，唯一的办法就是通过印钞票来支付它。我们交易员和投资者的问题是，我们能拥有什么样的金融资产，至少能以与美联储资产负债表相同的速度上升。

美国已经开始了这个过程。让我们假设到 2021 年底，美国 10 年期债券的收益率为 2%，GDP 增长 6.5%，这是目前美联储和 “受人尊敬的 “经济学家的估计。这就是一个负 4% 的实际收益率。

你只有一份该死的工作

水，水，到处都是。

所有的船板都起皱了。

水，水，到处都是水。

没有一滴水可以喝。

–   老水手之歌

这是我最喜欢的诗句之一，它与当前的流动性状况非常贴切。由于美联储每月的债券购买，有如此多的表面流动性；然而，我们需要的实际水只能来自美国政府和财政部通过大量的支出法案，这就需要发行更多的钞票、票据和债券。

不幸的是，这篇文章已经太长了，所以我不能太深入地探讨量化宽松的传输渠道到底是如何运作的。但从本质上讲，当美联储从 “大到不能倒 “的银行购买国债时，它将银行储备金贷给它们，这些储备金在美联储持有。由于资本充足率的规定，银行必须对这些储备金持有额外的资本。然而，如果他们持有国债，他们需要持有的资本要少得多，或者根本就不需要。

当美联储进行公开市场操作并从银行购买国债时，它采取了一种优越的抵押品形式，并以一种劣质的抵押品取代它。然后银行需要拿出资本来支持这些储备。这基本上阻碍了银行提供更多信贷的能力，因为他们需要占用资本来支持他们在美联储持有的大量且不断增加的储备。

美联储对这个问题很重视，所以他们进行反向回购。这意味着美联储用储备金来交换国债。一方面，美联储通过从银行购买国债来增加流动性，另一方面，它通过将国债换回给银行来减少流动性。因此，净效果是，在极端情况下，固定收入市场的整体流动性条件是不变的。

最近，纽约联储对该机制的使用已飙升至历史高点，因为市场上的国债抵押品正在耗尽。财政部/美国政府需要花更多的钱，所以它可以借更多的钱。因为如果美联储坚持每月购买 1200 亿美元，其中大约 70% 是国债，就不会有足够的抵押品，以便银行系统运作，而且短期利率高于 0%。有各种结构和法律上的原因，国债曲线的短端不能在不对美国货币市场的运作造成严重干扰变成负值。

2008年，美联储切换到高速印钞模式。然而，每一位美联储理事都感叹，他们只能做这么多。如果美国政府不花更多的钱，从而创造更多的国债抵押品，他们的量化宽松措施是无效的。量化宽松只是将银行和其他金融机构的资产负债表从持有国债的资产负债表转变为持有风险较高的公司债和股票的资产负债表。它并不意味着银行会承担向实体经济放贷的风险。它不会把刺激经济的支票放在 GameStop 战士的手中。从本质上讲，它对纠正 20 世纪 70 年代以来劳工对资本的表现不佳没有任何作用。

财政部很清楚这个基本问题。现在是它花钱的时候了，把我们带到瓦尔哈拉。

作为释放阀门的加密货币

当一个措施成为一个目标时，它就不再是一个好的措施。

–   Marilyn Strathern

金融市场是各种措施的集合，这些措施应该告诉我们关于实体经济不同方面的事情。然而，当中央银行把这些措施变成目标时，这些措施就不再有任何意义了。然后，它们只告诉我们中央银行将在多大程度上参与购买或出售某种资产，以实现政治上可接受的预期结果。

值得庆幸的是，与 20 世纪 40 年代和 50 年代的人类同行不同，我们有加密货币。即使他们被国内政府禁止持有黄金，在金融方面表达自己的能力也只有极度富有的人才能真正获得。其他人只是吃着他们的谦卑的馅饼和抱怨，而他们的储蓄被掏空以支付世界第二次全面战争的费用。

以下是各种措施以及它们如何成为目标：

政府债券  －  全球几乎所有的中央银行都通过积极的购买计划扭转了其国内债券市场。因此，政府债券收益率只告诉我们一个中央银行愿意扩大其资产负债表的程度–它没有告诉们关于真实和适当的货币成本。

股票 － 全球几乎所有的中央银行都在各自的国内股票市场上表现活跃。美联储还没有，但只要标普 500 指数持续下跌，他们就会想办法支持股票市场。中央银行家和大多数政治家认为他们的记分卡是股票市场的表现，而且这在某种程度上意味着实体经济的健康。但是，如果你可以通过印钞票来购买任何水平的股票，那么股市表现并不能说明国内公共企业部门的实际健康状况。

住房 － 全球几乎所有的中央银行都在各自的国内住房融资市场上活跃。美国在其抵押贷款支持的资产市场的发达程度上是一个反常的现象，但中央银行和联邦政府制定了印花税率、抵押贷款利率和其他负担能力措施，以鼓励或阻止购买房屋。这不是一个很好的措施，因为有很多特异性的政策扭曲了代表材料和推算的业主自用租金的房屋价格。

黄金 － 关于黄金的有趣之处在于，它可能刚刚找回自己的魔力。从今年 6 月开始，大型金银业银行将面临改变其资产负债表上未分配黄金的核算和供资方式。巴塞尔协议 III 的新规则可能使其无法通过创造无限的纸面空头来压制黄金市场。如果这真的成为现实，那么黄金可能再次成为衡量货币通胀的标准，而不是放在世界各地的金库中的沉睡的石头。

加密货币

这是后疫情时代的比特币和以太币与美联储资产负债表的指数图。该数据从 2020 年 1 月 1 日开始以 100 为指数。即使在最近的恶性抛售中，二者在增长购买力方面都表现得非常好。比特币和以太币的表现分别比美联储的资产负债表高出 2.3 倍和 15 倍。

没有一个拥有印钞机的组织对任何加密货币有一个目标价格。恰恰相反，他们认为加密货币只是代表了电子连接人群的疯狂。这很完美，因为加密货币可以作为货币通胀的唯一有效的烟雾警报器，如果/当全球储备货币的发行者诉诸于由其备用的印刷机以维持名义 GDP 目标时，货币通胀肯定会到来。

如果经过这些话，您同意我的观点，那么加密货币总市值的波动就不重要了。随着美联储资产负债表的增长，加密货币的市值也会随之增长。加密货币的相对表现取决于叙述、技术和采用。既然我已经阐述了我的全球宏观论点，即为什么做空整个加密货币市场是愚蠢的，我可以回到对加密货币微观市场结构的深入分析，以及 DeFi 将如何使目前大多数金融机构只对那些拒绝使用数字支付的人有用。