每当踏进网球场，我唯一的渴望就是把飞过网的绿色毛毡球暴击得灰飞烟灭。 无论这种追求有多高尚，它都往往导致我仓促行事，用力过猛。 最终，我的自身失误要比胜方多得多。 但即使在快 40 岁的时候，我似乎也无法摆脱 16 岁以来的渴望——正手扣杀，底线制胜。 值得庆幸的是，我很早就意识到自己并不适合成为一名职业网球选手。
高中时，我和许多网球队友一起，在冬天加入了壁球队。 壁球教练就是网球教练，一个怪人（也是我 8 年级的英语老师）。 我年轻时在球场上的脾气很暴躁，但是如果我把球拍挥到墙上或地上出气，他就会把我踢出训练。 大好人。
不管怎样，在我早期的壁球训练中，他教会了我一件事，那就是，你打不到胜方。 考虑到场地的大小，以及球手可以利用后墙和边墙反弹，一名出色的球手能够救到任何球。 你永远无法靠蛮力压制对手。 事实上，你用的力越大，给对手的时间就越多。 相反，最优秀的壁球选手会先将对手置于不利之地，然后选择适当的打法来迫使对方失误。
我绝不是 Gaultier，我看过他在香港打球，他确实是一个奇才。但我有一些常用的战术，可以打乱对手的阵脚。 我更喜欢用反手短球把对手带到前墙。 如果我这记球把握得好，那么对手能作出的唯一回应就是用力打出一记长远的斜线穿越球，或者，如果他们身手敏捷，能打出一记高深的高吊球。 无论如何，我的反击总是正手短球(即沿着边墙直投)。 这个球对我来说难度更大，因为我不得不要么截击，要么在对方的球碰到我的边墙或后墙之前接住球，这样才能不给对方时间。 更简单的方法是等待球从后墙或边墙反弹回来——但如果我等待的时间太长，对手就有时间恢复到 T，重新回到最佳位置。
如果我的预期是准确无误的，那么我的对手就必须超反向跑，追逐一个远离他的球。 他必须跑球场上最远的距离，从左手的前墙到右手的后墙。 这比跑向迎面飞来的球要难多了。 如果我的对手接到球的回击也会不温不火。 那时，我通常会打一个正手穿越长球，他会用短球回应，然后我再用我的反手拍。 这种模式重复下去。 他总有累到救不会球的时候。
金融领域无异于激烈的壁球比赛。 当我们处于适当的位置时，必须利用有利的机会，选择适当的资产，以使收益最大化。 随着投资者寻求减轻全球法定货币过多造成的有害影响，我们必须选择正确的资产组合。 因为如果做不好这一步，那么即使我们的确是在“投资”，但实际上所做的只是向中介机构支付费用——而我们的财富（用能源衡量）也不会保持不变。
自去年底以来，市场一直在等待美联储关心经济增长多于关心通胀的信号。 本文将指出，美联储在 7 月 27 日发出电报称，如果经济增长令人失望，它将把政策转向支持增长，而不是抗击通胀。 我打算利用性感的图表，让你们一览迅速恶化的美国经济指标。 为了支持经济增长并回归到法币、债务支持的金融化的经济形态，美联储必须降低货币价格，增加货币数量。 印钞机又他妈的“唰唰唰”！
如果你认为我的论点站得住脚，那么下一步（也是最重要的一步）决策就是确定在货币供应量再次增加的情况下，哪些资产的表现可能最佳。 在资金紧张和充裕之间的过渡点，大幅提升金融资产能源调整后的价值的机会最大。 浪费这样的时机是不负责任的，因此，我们必须谨慎选择正确的资产。
我应该买股票、债券、房地产、大宗商品、黄金还是加密货币？ 显然，你们都已经知道我是主张加密货币是这场游戏的主角。 然而，如果我们考虑流动性最强的大盘币，我们应该更青睐哪一种？ 基本假设是，在这个货币过渡点，我们应该更倾向于集中度，而不是多元化。 就集中度而言，我会说，从现在到年底，以太币将产生的回报最好。
预期值
在未来 8 个月左右，有两个潜在事件可能会发生，也可能不会发生，这对我的论文来说是至关重要的：
- 美联储会不会改弦更张，发出未来降息和/或恢复资产负债表扩张（也就是印钞）的信号？
- 以太坊的合并会成功吗？
投资是有时间限制的，所以我必须为这两件事的完成(或不完成)设定一个时间限制。 期限为 2023 年 3 月 31 日。
具有两个二元结果的两个事件意味着未来宇宙有四种可能的状态。
情景1: 美联储调整政策 +以太坊合并成功(这是我随后提出的论点所赞成的)
情景2: 美联储不调整政策 +以太坊合并成功
情景3: 美联储不调整政策 +以太坊合并不成功
情景4: 美联储调整政策 +以太坊合并不成功
对于每个情景，我将提供一个价格目标，并为每个潜在结果分配 25% 的概率。 然后，我将计算所有这些价格预测的平均值，得出 2023 年 3 月 31 日的 ETH/USD 价格预测和预期值。 如果这个预期收益为正，那么我就有信心加仓以太币多头。 如果收益为值，那么至少，我不会卖出更多肮脏的法币来换取以太币。
有了这个分析结构，让我们开始吧。
每月付款
每个人生来就缺少栖身之所。 幸运的人会从父母那里得到一个住所，但我们大多数人长大后必须想办法买或租一套房子。 为购买房子或公寓提供资金是任何金融机构最大的业务之一。 美国也不例外。
随着过去几十年来金融服务日趋完善，银行开始为住宅房地产提供更大比例的融资。 当时，银行希望借助美联储的东风，将自己庞大且不断增加的超额准备金贷给风险较低的资产类别。 银行能提供的最安全的贷款是以硬资产抵押的，而住房是其中的重中之重。 如果你拖欠抵押贷款，银行可以收回你的房子，并(希望)以超过剩余贷款价值的价格出售。 住房市场也有流动性，在某种程度上——每个人都需要住在某个地方，这也是美国政府的明确政策，通过各种计划鼓励人们拥有住房。 因此，随着时间的推移，银行开始把越来越多的自由资本投入住房贷款。
住房融资的广泛可及性，以及银行接受额外风险的意愿，使得越来越多的人通过抵押贷款来购买住房。 到了某个时候，房子的价格就变得无关紧要了。 唯一重要的是借款人是否能负担得起从他们的可支配收入中拿出钱支付每月按揭。 结果是，房地产市场完全取决于融资成本，而融资成本很大程度上是由央行通过设定短期无风险利率来决定的(稍后将讨论其工作机制)。
凯斯席勒美国全国房价指数(白色)vs. 美国消费物价指数(黄色)
上图始于 1985 年，每个数据系列的指数都是 100。 正如你所看到的，在过去的 40 年里，房价上涨的速度比政府衡量的通胀率快了 75%。 如果每个人都必须用他们的储蓄支付现金买一套房子，那价格会低得多。 但如果你能负担每月按揭付款，你就可以负担购买一个更昂贵的房子。 这种行为推高了房价，银行愿意向购房者提供信贷也助长了这种行为。
要不然，普罗大众怎么可能负担得起“美国梦”？
美国 GDP 的 70% 是消费。 从 20 世纪 70 年代开始，美国从制造业强国转变为金融化的服务型经济体。 实质上，每一个可以用作贷款抵押品的项目都有资格获得融资。 大多数美国人过着月光族的生活，这意味着他们的整个生活方式都取决于每月付款。
“PYMNTS 的研究发现，2022 年 4 月，61% 的美国消费者的过着月光族的生活，比 2021 年 4 月的 52% 同比增长了 9 个百分点。”
计算银行为你的汽车、房子或其他消费品提供贷款的利率时，首先要计算银行在美联储存钱时的回报率。 (鉴于我们在谈论美国，我将继续描述美国货币市场)。 这被称为超额准备金利率(IOER)。 超额准备金利率介于美联储基金利率的下限和上限之间(美联储在会议上设定)。 这是美联储用来将其政策利率转化为市场实际遵循利率的工具之一。
如果银行收了你的存款，付给你 0%，它就可以通过把钱贷给美联储，立即获得 2.40% 的无风险收益。 划算的买卖。 在市场竞争激烈的情况下，如果 A 银行向消费者提供 0% 的存款利率，从而获得 +2.40% 的息差，B 银行可以提供 1% 的存款利率，从 A 银行抢生意，并且仍然获得 +1.40% 的息差。 因此，银行将通过提供越来越高的存款利率来竞争，直到它们与美联储提供的超额准备金利率差不多。
如果银行必须支付接近超额准备金利率的存款利率，那么当它用其他抵押品放贷时，它就必须收取比超额准备金利率更高的利率。 由于为购房者提供了零首付的选择，流行的固定利率美国抵押贷款定价更为复杂；然而，同样的原则也适用。 美联储的无风险利率越高，抵押贷款利率就越高。
美国 30 年期固定抵押贷款利率(白色)，联邦基金上限(黄色)
上图清楚地表明，美联储设定的利率越高，美国人为住房融资支付的钱就越多。 这对美国消费者的健康极为重要，因为每月按揭付款占家庭可支配收入中位数的很大一部分。
| 房价中位数 | 416,000 美元 | |
| 可支配收入中位数 | 51,427.00 美元 | |
| 30年固定抵押贷款利率 | 3% | 5% |
| 每月付款 | 1,753.87 美元 | 2,233.18 美元 |
| 占可支配收入的百分比 | 40.92% | 52.11% |
今年初的抵押贷款利率约为 3%，现在略高于 5%。 由于这一变化——如上图所示——美国家庭资产负债表的中值已经恶化了 10% 以上。 这一点显然只适用于目前正在融资购买新房的人——但抵押贷款利率只是其中一个方面。 更大的问题是，贷款额继续以高于通胀的速度增长。 回想一下上面的房价与通胀的对比图表， 想象一下，如果中位房价下降到与 1985 年以来 75% 的通胀率一致，会是什么样子。 家庭资产负债表会是如下所示：
| 房价中位数 | 237,714 美元 | |
| 可支配收入中位数 | 51,427.00 美元 | |
| 30 年固定抵押贷款利率 | 3% | 5% |
| 每月付款 | 1,002.21 美元 | 1,276.10 美元 |
| 占可支配收入的百分比 | 23.39% | 29.78% |
在这种情况下，用于支付其他必需品的剩余家庭可支配收入百分比将大得多。 中等收入家庭的财务状况因抵押贷款融资成本而承受的压力越大，他们就越有可能借助信用卡等其他消费金融工具来购买生活中的其他必需品。
美国家庭债务占 GDP 的百分比
美国未偿消费信贷
上述图表清楚地表明，家庭越来越多地诉诸于使用信贷来维持生活。
为年轻人设计的新型信用卡被称为“立即购买，以后再付”(BNPL)。这种信用卡避开了传统的信贷方式，但仍然是借钱。 上图所示的商品总价值(GMV)数字基本上是顶级BNPL金融科技公司客户现有的贷款余额。 大家可以看到，2020 年几乎有 700 亿美元的 GMV 都是通过这种方式获得融资的。 老年人用信用卡，而年轻人用 BNPL——看似相同，实则不同。
美国是一个汽车之国。 无论是否有意为之，郊区和城市地区以及主要人口中心之间缺乏公共交通连接的现状令人震惊。 美国是世界上最富有的国家，但从北京到上海比到华盛顿到 纽约要容易得多。 对于挣普通工资的普通美国人来说，汽车是通勤必备。 家庭汽车是另一项必须融资的资产，因为它价格不菲。 据凯利蓝皮书显示，目前汽车的平均价格为 48043 美元，创历史新高。 如果你一年挣 5 万美元，而一辆车的平均价格是 4.8 万美元，你就得为买车融资！
美国商业银行汽车贷款
上述来自美联储的数据可以追溯到 2015 年。 过去 7 年，未偿还的汽车贷款增加了 44%。
住房和汽车是美国家庭必须融资的两种重要资产。 美国人每月必须为这些必需品支付的利率，直接受美联储基金利率的影响。 因此，美联储通过加息让货币变得更贵，直接导致绝大多数美国家庭变得更穷。
美联储对家庭资产负债表的影响与这些家庭持有的贷款规模直接相关。 如果普通住宅或汽车的价格突然下跌 50%，那么美联储将利率提高几个百分点对家庭不会有多大影响——因为，尽管他们为住宅或汽车支付的利率会更高，但他们每月的净还款可能会更低。 然而，美国经济正在经历一个为期 50 多年的剧烈金融化过程，导致所有可用于抵押贷款的资产价格呈指数级上涨，我们正处于这个阶段的末尾。
如果你负担不起每月付款，你就不能购买房子、汽车或其他耐用物品。 如果买方需要支付更低的价格，那么卖方必须以更低的价格出售。 到了这个水平，房子、汽车和其他融资资产的价值就会全部缩水。 鉴于这些资产是通过债务融资的，对采用这种抵押品放贷的银行来说，这就成了问题——因为当接受贷款的人无法偿还贷款时，他们所没收资产的价值就会低很多。
随着资产价格下跌，银行在向谁放贷以及用什么抵押的问题上变得更加保守。 流向这些资产的信贷流动放缓，而且变得更加昂贵。 这些反过来又会影响市场，推动价格进一步下跌。 买方负担不起银行想要的每月付款。 此时，资产的价格必须下降，直到买方能够以较高的融资成本支付每月付款。 这种做法虽然谨慎，但实际上降低了银行对美国家庭的全部贷款账面价值。 这是一个循环往复的过程，会导致可怕的债务支持资产通缩！
正如我多次指出的那样，央行的目标是通过发行货币来支持资产价格，从而避免资产通缩的发生。 资产通缩的情况下，部分储蓄银行体系将无法生存。 因此，如果美联储或其他央行认为通缩即将到来，就必须立即采取行动。 这给所有遵循“正当”经济学的人上了一课。 美联储(或其他任何央行)的大多数学术人员都写过关于大萧条的论文，也研究过大萧条。 他们认为，美联储犯了一个错误，没有印钞支持资产价格，没有阻止 20 世纪 30 年代各种发达经济体的通缩冲动。
这一部分的要点在于，美国消费者的健康状况——进而还有美国经济的健康状况——与美联储的利率直接相关。 如果利率上升，经济就会遭殃。 如果利率下降，经济就会繁荣。 虽然你可能觉得，由未经选举的官僚组成的管理委员会来决定最成功的“民主”的命运有点奇怪，但它就是这么回事。
二选一
这句话在中国上了热搜，原因是电商巨头阿里巴巴被控强迫商家二选一，只能在两个平台(阿里巴巴与其竞争对手)中的一个上销售商品，而不能同时在两个平台上销售。
美联储也面临着类似的“二选一”困境。 他们可以选择抗击通胀，也可以选择支持金融化的美国经济——但二者不能兼得。 对抗通货膨胀需要提高货币（美元）价格和减少货币数量。 “健康的”美国经济的处方要求正好相反。
2022 年 3 月，随着通胀开始让价格飙升，美联储决定美国经济可以承受更高的利率——自 2018 年以来，美联储首次将基金利率提高了 0.25 个点。 在失业率处于历史低点的情况下，美国的引擎肯定能承受美联储加息几个百分点吧？
Wrong.com
看看下面的图表，你会发现美国经济正在走下坡路。 如果按照“正规”经济课程教科书上对衰退的定义，即连续两个季度实际 GDP 负增长，那么到 2022 年第二季度时，美国经济正式陷入衰退。 我知道，我知道——“书本”那些东西太过时了。 消化白宫新闻办公室的经济学迷因要好得多。 Soz.
一…二…系好我的鞋
美国实际 GDP 增长率
记住——美联储的首次加息发生在今年3月。 今年第一季度美国 GDP 也出现了负增长，这是相当巧合。
没有什么是永恒的，但当下一批经济“主义”都认为，国家经济必须而且能够无限增长。 这就是为什么经济衰退或经济负增长对那些本该引领我们到达乐土的人来说是如此重大的事件。
截至 2021 年底，住房相关活动占美国 GDP 的9.20%。 看看这美景吧。
美国现有住房销售同比变化%
2022 年 6 月，美国现有住房销售额比 2021 年 6 月下降了 14.22%。 美国房地产行业向三箭资本贷款了吗？ 😉
下面是由 Quill Intelligence 公司提供的另一批难看的美国房地产数据。
美国人对当前经济的悲观程度超过了 COVID 高峰时期。 让我为后排的童鞋再说一遍：在美国，数百万人死于新冠毒病，但今天人们更加沮丧。 明知故问：联邦基金利率保持在 0%，新冠病毒的解药，你更愿意要哪个？ 不要回答这个问题——我知道这个问题很深奥。 显然我们两者都没有。
密歇根大学消费者情绪
如果美国经济在短期利率非零的情况下如此迅速地放缓，那么通胀肯定在迅速下降，对吗？ 大错特错！
美国消费物价指数同比变化百分比(白色)对比联邦基金上限(黄色)
美联储正在以几十年来最快的速度提高政策利率，而通胀没有减弱的迹象。 在座的一些计量经济学专家可以分析构成美国 CPI 的各种因素，然后前瞻性地指出价格下跌。 你可能是对的，但你可能忘了这是政治经济学。 现实并不重要，人们最关心的数字是向后看的 CPI 数字。 从这个标准来看，美联储确实失败了。
就美国国内而言，美联储正在造成经济崩溃(美国经济已经陷入衰退)，但通胀仍然会削弱越来越多普通民众的购买力，他们几个月后就要去投票了。 该怎么办？ 美联储应该优化哪些变量？
如果美联储乐观地认为通胀率会下降，那么它就必须继续提高政策利率。 你可能会说，美联储需要采取更激进的措施，因为其2.5%的政策利率上限仍比最新的 9.1% 通胀水平低 6.6%。
如果美联储要优化经济增长，那么就必须下调政策利率，并开始再次用印钞来购买债券。 这将减少 90% 的美国家庭每月的住房、汽车和其他耐用品支出，而这些家庭拥有的美国金融财富占比还不到 10%。
我再次用我糟糕的普通话口音说—— 二选一？
传讲兄弟！
有些话是美联储高层无法启齿的。 比如，他们不能说：“我们要通过印钞来推高资产价格，拯救金融化的美国经济。” 这太直白了。 美联储有许多触发性词汇，投资界已经学会按照美联储的意愿对这些词汇进行解读。 对于《华尔街日报》的编辑委员会来说，对大众来说听起来无害的话实际上都是废话。
在这篇序言中，让我们深入挖掘一下鲍威尔兄弟传讲了什么。
会议决定之后的新闻发布会上总会有一股火药味。 美联储非常清楚记者可能会问什么。 因此，他们的回答通常都经过深思熟虑。我们可以肯定，鲍威尔在最近的新闻发布会上并没有猝不及防。
我将从会议记录中引述，并用我自己丰富多彩的白话加以注释。
JEROME H . POWELL：下午好。 我和我的同事们都坚定地承诺要把通胀率降下来，而且我们正在为此迅速采取行动。
鲍威尔说在点子上。 通货膨胀是头等大事。 没什么新鲜的。
最近的消费和生产指标有所下降。 消费支出增速显著放缓，部分原因是实际可支配收入下降以及金融环境趋紧。 住房部门的活动减弱，部分原因是抵押贷款利率上升。 在第一季度强劲增长后，第二季度企业固定投资看来也有所下降。
鲍威尔承认美国经济疲软。 这证实了从早些时候公布的图表中得出的结论。
劳动力市场状况普遍改善，包括工资水平较低的工人以及非裔美国人和西班牙裔工人。
有色人种也有工作——那一定是美国劳动力市场吃紧。
今天加息的目标范围是第二次增加75个基点，与多次会议一致。 虽然在我们的下次会议上再次大幅加息可能是适当的，但这一决定将取决于我们从现在到那时获得的数据。
美联储正专注于解决通胀问题。 利率必须上升！ 没什么新鲜的。
随着货币政策立场的进一步收紧，在我们评估累积政策调整对经济和通胀的影响时，放缓加息步伐可能将变得适当。
啊哈——也许通胀不是头等大事。 鲍威尔担心利率上升对美国经济的影响。
这些都是事先准备好的话术。 现在让我们进入问答环节。 这是一个相当长的部分，我相信，只有一个问答很重要。 这是《金融时报》的科尔比·史密斯的提问，我会一点一点给大家讲解。
问：非常感谢各位接受我们的提问。 我是《金融时报》的科尔比·史密斯。
在委员会考虑未来的政策路线时，将如何权衡大宗商品价格下跌可能带来的整体通胀预期下降，尤其是我们可能看到核心数据出现某种持续性这一事实？ 考虑到潜在的紧张局势以及任何形式的经济活动减弱的迹象，委员会对利率可能需要达到多高的限制范围的想法有了什么变化？
鲍威尔： 所以，我想我会说，我们一直在说，我们会迅速采取行动，以达到中性范围，我认为我们已经做到了。 目前在 2.25 至 2.5 之间，处于我们认为的中性区间。 所以，问题是，我们如何思考前进的道路？ 有一点没有变，也不会变，那就是我们的重点将继续是利用现有手段，使需求与供给恢复更好的平衡，从而使通胀率回落。 这将继续是我们的首要重点。 我们还表示，预计目前的加息幅度是适当的，我们将在逐项会议中做出决定。
我们在此暂停一下。 这是一个极大的陈述——根据鲍威尔的评论，美联储认为，鉴于 6 月份 CPI 为 +9.1%，核心 PCE 为 4.5%，2.5% 的美联储基金利率是中性的。 这是相当令人惊讶的，因为 2.5% 肯定大幅低于 9.1% 和 4.5%。 这表明美联储认为自己的措施已经足够让通胀率逐步下降，而且如果美联储继续这样做，美国经济也会跟着遭殃。
既然他们已经“做得够多了”，美联储将在“逐项会议”中审查数据。 美国经济形势越糟糕，美联储就越有可能得出结论：他们已经做得够多了，足以摧毁需求。 坏就是好！ 我说的“好”是指那些持有金融资产的人。
那么我们要看什么呢？ 如我所述，我们会关注即将到来的数据，首先是经济活动。 我们是否看到了我们需要的经济活动放缓，而且有一些证据表明我们现在就是这样。
鲍威尔兄弟想知道平民受到的伤害有多严重。 经济数据显然正在放缓，而且鉴于美联储9月份肯定会再次加息，每月还款额只会随着时间的推移而增加。 我们可以预计经济基本面将继续恶化。 这是否意味着美联储打开了停止货币紧缩计划的大门？ 我认为是的。
所以我们会同时关注这两种因素，观察他们对经济前景的看法，而不仅仅是简单地看他们怎么说。 但我们会问，通胀压力会下降吗？ 我们看到通货膨胀的实际读数下降了吗？
鲍威尔只关心价格上涨的变化速度是否放缓。 如果在美联储看来，通胀率为+9.1%，但降至+8.0%，那么通胀率正在下降。 我应该提醒各位，油价仍在上涨——只是速度较慢。 不过，没关系。 我们不要在这个问题上讲逻辑了——我们只是想让他重新打开印钞机。
因此，根据这些数据，我们要问的问题是，我们的政策立场是否具有足够的限制性，可以将通胀率拉回 2% 的目标水平。 另外，值得注意的是，这些加息幅度很大，而且加息速度很快，而经济似乎尚未完全感受到它们的影响。 因此，美联储可能会进一步收紧政策，而且幅度相当大。
鲍威尔认为，在不到 6 个月的时间里，从 0% 升至 2.5% 是极端激进的行为，尽管年通胀率飙升至 9.1%。 好吧，我认了。 我们可以看到，美联储迫切希望停止加息。 他们有理由暂停加息，因为加息是如此之大、如此之快，以至于人们很久以后才能感受到加息的全部影响。 这让他有了喘息的机会，因为美联储可以让其先前的行动渗透到整个经济中。 开始吧！
最后……
我们就是这么想的。 正如我提到的那样，就 9 月份而言，我说过，再一次不寻常的大幅度加息可能是适当的。 但这不是我们现在要做的决定。 这是一个我们将基于看到的数据做出的决定，我们将通过一次又一次的会议来做出决定。 我们认为，现在是走一步算一步的时候了，不要再像之前那样，给大家提供一个达到中性的清晰的指引。
在 9 月份的会议上，大幅度加息已经确定。 目前市场预测 9 月份油价将上涨 50 个基点。 目前的情况是，11 月份的会议随后将暂停。 这才是市场所关心的。 到9月底，美国的短期利率将升至 3%，届时美国民众将无力承担每月还款额。
市场反应(来自彭博的数据)
| 资产 | 2022 年 7 月 26 日 | 2022 年 7 月 29 日 | 变化百分比 |
| 纳斯达克100（NQ1） | 12112.5 | 12971.5 | 7.09% |
| 标准普尔500 (ES1) | 3923.25 | 4133.5 | 5.36% |
| 比特币/美元 | 20985.62 | 23951.94 | 14.14% |
| 以太币/美元 | 1379.57 | 1716.86 | 24.45% |
我的宏观风险资产指标在美联储会议结束后全部反弹，一直维持到周五收盘。 虽然这令人印象深刻，但我们需要一些背景。 我们来看看 6 月 15 日和 5 月 4 日的会议前后风险资产的表现。
| 资产 | 2022 年 6 月 14 日 | 2022 年 6 月 17 日 | 变化百分比 |
| 纳斯达克100（NQ1） | 11314.25 | 11130.39 | -1.63% |
| 标准普尔500 (ES1) | 3736.75 | 3663.76 | -1.95% |
| 比特币/美元 | 21966.38 | 20630.54 | -6.08% |
| 以太币/美元 | 1168.56 | 1081 | -7.49% |
| 资产 | 2022 年 5 月 3 日 | 2022 年 5 月 6 日 | 变化百分比 |
| 纳斯达克100（NQ1） | 13087.5 | 12695.75 | -2.99% |
| 标准普尔500 (ES1) | 4169.25 | 4119.5 | -1.19% |
| 比特币/美元 | 37784.82 | 36077.29 | -4.52% |
| 以太币/美元 | 2786.19 | 2687.92 | -3.53% |
在 6 月和 7 月的会议上，美联储两次将利率提高了 0.75%，而对于美联储在 9 月会议上加息幅度的预期几乎没有变动。 2022 年 9 月 30 日的联邦基金期货合约在 6 月 17 日为 97.53，7 月 27 日为 97.495。 市场显然对未来联邦基金利率的下调持否定态度。
如果我们看看 7 月 26 日(美联储发布声明的前一天)和 8 月 2 日的美联储基金期货曲线的变化，就会发现点 差别不大。 如果曲线偏移更高，就意味着市场预期利率会下降，反之亦然。 实际利率为 100 减去期货价格。
为了理解市场是否已经开始针对美联储放松货币紧缩政策而定价，让我们将焦点放在对 2022 年 12 月联邦基金利率的预期上。
美联储会议后，风险市场继续保持增长，但前瞻性的货币市场衍生品交易并未出现变化。 谁是对的？ 我相信，随着经济数据继续恶化，不断上升的信贷价格进一步限制金融活动，负增长的故事将胜过持续的高通胀。 鲍威尔表示，美联储已实现中性，现在他们需要观察这对整体经济的影响。 如果你希望美联储重新打开水龙头，那么，坏就是好！ 此外，我相信比特币有能力作为一个前瞻性指标，反映美元流动性的变化——最近比特币价格的上涨表明，在(相对而言)不久的将来，美联储的货币政策将变得更加宽松。 让我们来探讨一下时间表实际上可能是什么样的。
时间表
| 2022 年美联储关键日期 | |
| 杰克逊霍尔央行年会 | 8 月 25 日至 27 日 |
| 政策会议 | 9 月 20 日至 21 日 |
| 政策会议 | 11 月 1 日至 2 日 |
| 美国中期选举 | 11 月 8 日 |
| 政策会议 | 12 月 13 日至 14 日 |
从历史上看，历届美联储主席都曾在杰克逊霍尔央行年会上宣布重大政策调整。 如果美国经济数据继续迅速恶化，鲍威尔可能会在这次盛会上宣布调整政策。
市场对 9 月份会议上利率政策变化的预期已经成形。 然而，从现在到那时，美联储将有两个额外的 CPI 数据点(7 月 CPI，8 月10 日公布，8 月 CPI，9 月 13 日公布)。 我不是数据侦探，但第二次公布数据时价格上涨速度完全有可能放缓。 这将使鲍威尔有理由再度放松银根。
鉴于 11 月份的会议距离大选只有几天的时间，美联储大幅改变其政策立场将是一个相当糟糕的形式。 相反，美联储很可能会试图尽可能低调，以免分散人们对当前政治娱乐的注意力。
根据这些数据，在 9 月份的会议上，我们几乎可以肯定美国利率将上调 0.5%至0.75%。 当然，经济数据可能会令人非常失望，以至于美联储暂停 9 月份的会议，但我不这么认为。 这使得 12 月的会议成为 2022 年剩余时间的决定性会议。 我们在交易那个会议。 我完全相信，从现在到 12 月的美联储会议，稳步攀升的联邦基金利率将对普通美国人造成巨大伤害。 经济损失将会如此明显，以至于就连执政党雇佣的水军也不得不承认伤害是真实存在的。
大选结束后，美联储将可以自由地展开政治活动，通过放松货币政策来减少美国人的每月付款。 虽然金融资产价格上涨给最富有的 10% 人群带来了不成比例的好处，但鉴于美国生活的方方面面都涉及融资，最富有的 10% 人群也需要较低的利率来维持生活方式。 每个人都被美联储提供的廉价资金所吸引。
就位
我们现在就位了。 美联储政策的远期预期指向宽松。 因此，风险资产市场很有可能已经触底，现在的交易及期望与未来更便宜、更充足的美元。
但这球我们应该怎么打？
跑赢分母
在以美元计价的世界金融体系中，挑选资产以保持能源购买力时，要遵守的相关指标，是因美联储资产负债表规模增大而缩水的资产价值。 我在《成长还是幻灭》中详细讨论过这个问题。
简言之，让我们来看看 2008 年初到现在，按美联储资产负债表划分的股票(纳斯达克 100 和标准普尔 500)、美国房地产(凯斯席勒房价指数)和比特币的表现。
纳斯达克 100(白色)、标准普尔 500(黄色)、美国房价(绿色)、比特币(洋红色)
我计算了缩水后的资产价值，然后从2008年开始将其归一化为 100。 如果数值低于 100，则表明该资产的表现落后于美联储资产负债表的增长速度；如果数值高于 100，则表明该资产的表现超过了增长速度。 如图所示，为了得到清晰的图表，我不得不用单独一个版面来展示比特币，因为它的表现非常出色。 股票和美国房地产市值都高达数万亿美元，两者都未跑赢。
我相信，最有希望的投资对象将是比特币或其他某种加密货币。
当然，这并不是说所有其他非加密货币风险资产的价值不会同样显著上升。 但如果你认同我的理论，即日本、欧洲和美国的收益率曲线控制在数学上是确定的(见此处和此处)，那你肯定相信，主要央行的法币资产负债表总额将迅速增加数十万亿美元。 如上所述，股票和房地产一直未能跑赢美联储资产负债表 2008 年以来新增的8万多亿美元资产。 如果过去十年都做不到，你认为这十年又怎么能做得到呢？
五位数
我的这一球将由长天使维塔利克打造。 我会用以太币淬炼的球拍打出我的球。
以太坊网络是否会按计划更权益证明(PoS)？ 这是你必须问自己的唯一问题。 在我给出“太长不看”的长篇大论之前（关于以太坊合并之所以对以太币价格有利，而市场还未据此定价），请允许我解释一下，为什么我现在比以往任何时候都更加确信合并将会发生。
读者如果一直在关注我的论文作者生涯，一定会记得我对以太坊预售的吐槽。 当时我说它毫无价值。 我错了。 上帝啊，请原谅我！
2018 年，我写了一篇文章，题目是《以太币，一个只值 2 位数的垃圾币》。我在文中预测以太币的价格将跌至 100 美元以下。 我预测得没错！ 但只是很短一段时间……
2020 年，我开始相信以太币，当时我在网上看到一张图表，显示以太网的市值低于它所支持的所有 dApp 的总市值。 这是我坚定不移做多的信号，它一直没让我失望。 我坚信，DeFi 能为当前的金融体系提供一个可靠的替代方案——目前，以太坊已经做好了为全球金融计算机提供动力的准备。
自 2015 年以来，Vitalik 一直在谈论最终转向 PoS 共识机制的必要性。 社区中的许多人认为这是一个“等待戈多”的情况。 它来了……它来了……很快，你就等着……真的，我是认真的！
我不具备评估以太坊核心开发者能否成功的技术技能，我也无法判断他们的启动预估是否可信。 不过，尽管我和大多数读者一样无法做出这样的判断，但以太坊网络中的一群利益相关者绝对会阻碍其取得成功。 那就是以太坊现有的一批矿工。
矿工们在 GPU 显卡和相关的资本支出上花费了数十亿美元，他们只能通过工作证明(PoW)系统来获得收入。 Kraken 写了一篇出色的博文，解释了 PoW 和 PoS 系统之间的区别。 如果发生合并，以太坊从 PoW 过渡到 PoS，以太坊矿工的收入将降至零，他们的设备和设施将变得毫无价值，除非他们能够找到另一条有价值的链，提供与以太坊合并前相同的边际收入。 我非常怀疑这种可能性，因为以太币是市值第二大的加密货币，而能用 GPU 挖矿的千亿市值区块链仅此一个。 因此，当矿工开始大谈合并的负面影响时，可以合理地推测，合并是一种切实的可能性。
Chandler 与以太坊的中国矿工社区站在一边。 他是一个令人印象深刻的人，我认识他很多年了。 我并不怀疑他这样做的决心。
看了这篇推文后，我联系了中国矿工社区的其他一些人。 我问他们是否真有可能通过潜在的空投或者硬分叉形成基于PoW的以太坊链？ 有个人说完全有可能，并把我拉进了一个微信群，在那里一群人正在很认真地讨论达成这一现实的最佳方式。 另一个朋友说，这是一定会发生的，Chandler 已经主动找过他，希望得到他的支持。
同样，合并后，这些矿工的机器将在一夜之间变得毫无价值，除非它们能够在另一条有价值的链上挖矿。 我非常怀疑 ETH PoW 链是否具有长期生存能力，但现在让我们假设它将以非零的市值存在在几个月。 更重要的一点是，如果他们不相信合并会如期发生，就不会踏上这条路，在社区内部投入宝贵的政治资本。
因此，如果合并最有可能在今年第三季度或最迟第四季度发生，那么问题来了——市场定价是否已经将合并考虑在内？
The Amber Group发表了一篇出色的文章，讨论了关于合并的所有问题。 以下是相关的要点：
- 市场预期合并将于 2022 年 9 月 19 日或前后发生。
- 合并后，每个区块的ETH发行量将减少 90%，这使得 ETH 成为通缩的货币。
- 信标链上质押的 ETH 将再锁定 6 到 12 个月。
Amber 认为合并相当于“三倍减半”：
在供应方面，以太坊目前既在激励矿工(根据 PoW)，也在激励验证者(根据 PoS)。 矿工每挖出一个区块会获得2个ETH的铸币税，而信标链(Beacon Chain)上的验证者也将获得奖励。 合并后，对矿工奖的励将停止，ETH 的发行率将下降约90%。 也正是出于这个原因，人们把这次合并称为“三倍减半”，以呼应比特币的减半周期。
由于多种因素，合并后对以太币的需求预计也会增加。 首先，给验证者的质押奖励会立即增加。 验证者将得到目前由 PoW 矿工赚取的交易小费，年利率潜在提升约 2–4%。 此外，由于能够对交易进行重新排序，他们也将开始赚取MEV(最大可提取价值)。 研究MEV突发行为的 R&D 组织 Flashbots 的研究人员认为，https://hackmd.io/@flashbots/mev-in-eth2由于 MEV 的影响，验证者的收益率可能会再提高 60%(假设 800 万人质押了 ETH)。 因此，如果今天发生了合并，由于上述所有因素，验证者有望获得总计约 8–12% 的年利率。
这些信息中的大多数(即使不是全部)在许多个月内都没有改变。 发生变化的是信贷推动的加密货币价格暴跌。 感谢 Luna / TerraUSD 和三箭资本。 市场错位造成许多人被迫抛售，许多大举买入 DeFi 的对冲基金也遭受了三度烧伤。 所有和 DeFi 有关的东西都暴跌了。
这幅来自 glassnode 的信息图表显示了以太坊的未实现净损益(NUPL)。 通过给新UTXO（未花费交易输出）的创建打上时间戳，我们可以确定哪些地址有未实现损益。 以下是 glassnode 对这一概念的解释(用以太坊代替比特币即可)：
如果所有比特币都在今天出售，投资者将的损益将是多少？
或者换句话说：在任何给定的时间点，比特币的流通供应量中有多少处于损益状态？达到了什么程度？
要点是，在最近的低迷时期，很大一部分交易者都持有摇摇欲坠的 REKT。 追加保证金通知迫使原本的 DeFi 多头大公司缩到角落里，希望从杠杆过高的投资组合中抢救出一些剩余价值。 这些人大多坐拥未实现的亏损，因为这个周期流入的新资本(其中许多是“机构”资本)大部分都在高点买入，而现在已经跌入了谷底。 但这是一项“长期”投资，对吧？ 😉
太长不读版：考虑到市场下跌期间出现的所有被迫抛售行为，以及大多数加密货币投资者面临的糟糕财务状况，这次合并似乎并未体现在价格上——而且我们有一个绝佳的机会，能够以非常具有吸引力的价格加仓以太币。
现在既然尘埃落定，我们当中剩下的那些忠实拥护者——无论是以太币持有人，还是手头有多余法币的人——必须根据预期的市场状况和/或其他促成因素，确定我们认为合并对价格的影响有多大。
让我用一个简单的例子来说明，为什么我认为合并将对ETH的价格将产生难以置信的强大影响。
你们中的许多人交易股票，从基本层面理解股票是对公司未来利润的持有。 但是，一家公司不会用额外的股份来给你分红，而是用法币支付分红。 此外，要使用某个公司的服务，你不用该公司的股票付款，而是用法币支付。
对以太坊而言，“红利”，或者说你作为质押者所获得的收益，都是用以太币支付的，而且要使用其服务，你必须支付以太币。 质押者还必须质押其以太币，才能获得“红利”，这就要求他们锁定资金，也就是将资金从市场移除。 另外，质押者质押的越多，他们获得的“红利”就越多。 因此，可以肯定地认为，大多数质押者将获得的以太币“红利”锁定，再次质押这些资金。 再加上用户需要用以太币支付费用才能使用以太坊(已退出流通)，以及在新的PoS模式下以太币的年发行量将下降约90%，以太币的供应将迅速减少。 而且，网络使用得越多，就越需要花费网络自身的货币来使用它——因此，以太币退出流通的几率只会随着网络越来越受欢迎而增加(假设它提供的是有用的服务)。 当然，重要的是要注意，在新的PoS模式下，用户支付的每笔交易费用预计将下降，但即使如此，如果将所有这些因素考虑在内，以太币的价格仍将出现指数级上涨。
DeFi 应用程序中的总锁定价值(TVL)就是一个很好的使用指标(即用户在DeFi平台上存放或“质押”的资金以获得收益的金额)。 我相信，DeFi 将提供一个可信的替代系统，取代目前我们每年支付数万亿美元经济租金的金融集团。 这就是上图显示的内容。 可以看出，TVL 在 2020 年后飙升得更高了。 使用此锁定抵押品的应用程序向网络支付 ETH 费用。 DeFi 增长越大，ETH 的通缩性就越强。 这变成了一个极端的问题，但我们还远远没有接近这种情况。 关于这一点，您可以阅读《是的……我读了白皮书》。
在继续讨论之前，让我们把我的假设再过一遍。
- 由于以太坊矿工的动静越来越大，我相信合并将在年底前完成。在 PoS 环境下，以太坊矿工可能会损失很大一部分收入，甚至是全部。
- 最近的市场暴跌，击碎了那些在以太坊和DeFi上大显身手的“Zhu-percycle”多头的灵魂，把他们变成了一群给钱就卖的卖家。
- 而”传闻时买入，新闻时卖出”的现象后合并不会发生。 由于过去一个月价格急剧下跌，任何想卖的人都可能已经卖出了。
- 这意味着以太币将成为一种通缩货币，而且随着DeFi越来越受欢迎，以太币的使用量预计将继续增长，从而提高通缩率。
- 尽管还有其他第1层智能合约网络竞争对手，但其中许多已经采用了某种版本的 PoS 共识算法。 以太币是目前唯一一个从 PoW 过渡到 PoS 的主要加密货币。
最后一点极为重要。 此次变化为一次性事件。 再也不会有今天这样的投资格局了。 这就是为什么在以太币的驱动下，我的预言会成真。
预期值计算
这是本文最重要的部分，因为即使我的论点是合理的，而你在看完以后也深信不疑，但我错的可能性也是很大的，而且是非零的。 有鉴于此，让我们快速浏览一下所有潜在的宏观和合并结果组合的价格预测。
除另有指明外，本节所引述的价格均来自彭博。 你最喜欢的现货交易所和彭博的交叉利率之间会有一些差异，但我这样做是为了保持一致性。
情景1:美联储调整政策 +以太坊合并成功(即我推测的将会发生，以及 ETH 的最佳案情景)
2021 年 11 月，美联储开始印钞，垃圾币飙升，人们的注意力开始转向围绕 2022 年以太坊合并的看涨叙事。 因此，我将以太坊跌破 5000 美元的心理关口作为我在这种情景下的目标价格。 我认为这是一个保守的估计，因为需求/供应动态的结构性变化永远不可能事先完全被定价——就像比特币腰斩却持续产生正回报一样，尽管我们事先非常清楚它们何时会发生。
情景2: 美联储不调整政策 +以太坊合并成功
从三箭发起的许多知名加密贷款机构和对冲基金强制清算的最深最暗处，以太币已经从 1081 美元左右的低点反弹到1380美元——几周内的回报率接近 30%。 从 7 月 27 日的美联储会议到 7 月 29 日的周五收盘，以太币的绝对值上升了 25%，而 比特币上升了 9%。
如果美联储没有重新开动印钞机，那么基本情况就是，它将回到市场开始考虑美联储调整政策之前的水平。 保守地说，假设 ETH 的价格回到了 6 月 17 日的市场低点(1081美元)，但仍然保留了从 6 月 17 日低点到 7 月 26 日(美联储提出调整政策方案的前一天)的所有价格波动，我们可以将其完全归因于对成功合并的预期。 为了区分这段时间内纯粹由合并预期驱动的 ETH 价格波动，让我们假设 ETH 最近的所有表现都优于 BTC 的驱动因素完全来自对合并影响的预期。 这样，我就可以将有关合并时机和结果的投机行为与美元流动性对整体市场的影响区分开来。
相较 BTC 而言，6 月 17 日至 7 月 26 日 ETH 的价值增长了 25.46%。 因此，如果美联储放弃调整政策，我们可以假设价格将跌至 1081 美元(6 月 17 日的低点)* 1.2546，也就是 1356 美元。
现在，我们需要加上成功合并预期的价格影响。 正如我之前提到的，此次合并对以太坊网络造成了结构性影响，预计将推动“三倍减半”。 为了预测这对以太币的价格有何影响，我们可以看看比特币在其减半期间的表现。 下表显示了比特币减半期间的价格上涨情况。
| 2012年11月28 | 2016 年 7 月 9 日 | 2020 年 5 月 11 日 | 2022 年 4 月 8 日(当前) | |
| 价格 | 12.3 | 657.32 | 8599.78 | 22589 |
| 变化百分比 | 5244.07% | 1208.31% | 162.67% |
比特币是去中心化的货币。 以太坊是去中心化的计算能力。 如果说减半后比特币的价格一直在上涨，那么以太币也将上涨也是合理的推测。 因此，如果我们取价格减半后的最低涨幅，也就是 163%，应用到 1356 美元上，那么我们得到的预期值就是 3562 美元。
请注意：163% 的合并后价格表现极为保守，因为每次减半后，比特币在每个区块的总供应量持续增加，而考虑到当前的使用趋势，以太坊的合并后，每个区块的供应量应该会收缩。
情景3: 美联储不调整政策 +以太坊合并不成功
没有免费的资金和长天使维塔利克的帮助，我们会回到黑暗时代。 也就是最近的低点1081美元——这是我对这种情况下的价格预测。
情景4: 美联储调整政策 +以太坊合并不成功
如果合并失败或推迟，以太坊网络仍将像今天一样工作。 很多人可能会非常失望，但以太币的价值不会降至零。 Solana 是全球第九大垃圾币，市值 135 亿美元，过去12个月已经多次停摆数小时，现在它的价值仍然远远超过零。 如果合并不能如期进行，以太坊也不会有什么问题。
为了计算这种情况对 ETH 价格的影响，让我们将 6 月 17 日至 7 月 26 日的BTC/USD 价格表现作为流动性β，来确定在美联储提出潜在调整政策之前，ETH的价格会是什么样，并且不考虑与合并相关的兴奋因素推动价格上涨，同时仍然将我们认为完全由最近美元流动性状况驱动的任何价格变动考虑在内。
| 2022 年 6 月 17 日 | 2022 年 7 月 26 日 | 流动性β | |
| BTC/USD | 20,630.54 美元 | 20,985.62 美元 | 1.72% |
| ETH/USD | 1,081.00 美元 | ||
| ETH/USD 含流动性β | 1,081.00 美元*1.0172=
1,099.61美元 |
从 6 月 17 日到 7 月 26 日，BTC对美元上涨了 1.72%。 因此，在缺乏合并相关利好因素的情况下，我们可以估计在此期间ETH的价格也会上涨1.72%——因为，我们假设合并是推动 ETH 的业绩优于 BTC 的唯一因素。 因此，如果合并失败或推迟，我们的收益将回到 1081 美元(7 月 17 日 ETH 的低点)*流动性β(1.0172)，即1099 美元。 但在这种情况下，我们也会体验到更多的印钞带来的快感。 DeFi 将继续赢得 TradFi 市场。 如果以过去为例，随着美联储再次扩大货币供应量，以太币就会把这些脏脏的“法币”吸进自己的轨道。 以太币的价格较 2020 年 3 月的低点上涨了近 10 倍，当时美联储在一年时间里将美元的全球流动性提高了 25%。 保守地说，我认为以太币的价格只会回升到目前的 1600 美元。
期望值矩阵
我给这四个结果指定了一个均等概率。 (很明显，你可以根据自己的观点来使用这个基本模型，但这只是一个简单的起点)。 然后，我计算了每种情景下，从当前水平到预期价格的回报，用它们的概率对这些预期回报进行了加权，并对所有这些结果进行了平均，从而得出预期价值。
| 当前ETH价格 | 1,600 美元 | ||
| 价格 | 回报率% | 概率 | |
| 成功合并 + 美联储调整政策 | 5000 美元 | 212.50% | 25% |
| 情景1 | 3,562美元 | 122.63% | 25% |
| 情景2 | 1,099美元 | -31.31% | 25% |
| 情景3 | 1,600美元 | 0.00% | 25% |
| 预期值 | 2,815美元 | 75.95% |
由于预期未来价值比今天高出 76%，我们 3 月 31 日的 ETH/USD 远期价格为 1600 美元(当前现货价格)* 1.7595，即 2815 美元。
我相信我对情景 3 的结果非常谨慎，所以这是一个非常保守的估计。 同时，鉴于预期回报率明显高于 0%，我可以放心地用法币买入以太币。
执行
让我们评估一下参与此机会的选项。
现货 / 实际以太币
这是最直接的选择。 如果ETH目前的交易价格比我的模型低 76%， 那么我愿意现在就出售法币购买以太币。 我会得到额外的奖励，因为我将从出现的任何 PoW Ether 分叉获得等量的代币。 只要有一家中心化现货交易所上市任何 ETH_PoW 对，这些 ETH_PoW 币就可以出售。
ETH/USD期货
今天(8月4日)，Derbit 2023 年 3 月 31 日 ETH/USD 期货合约交易价格为 1587 美元。 我的模型的期货价格是 2815 美元，因此期货市场的价值似乎被低估了 44%。 因此，如果我想使用杠杆期货合约来代表我的交易，我应该购买这些合约。
ETH/USD看涨期权
我们的模型显示，3 月 31日 期货合约的公允价值为 2815 美元，这是我为期权定价的平值期权合约。 因此，我应该购买执行价为 2800 美元的看涨期权。
8月4日，Deribit 3 月 31 日 2800 美元执行的 ETH/USD 看涨期权的报价为 0.141 ETH。 每份合约价值 1 ETH。 使用他们的期权定价模型，重要参数如下：
Delta: 0.37
隐含波动性: 98.3%
如果你不知道这些意味着什么，你不应该交易期权。
我想在合并的时机和潜在上行方面多冒一点风险，因此我买入了行权价格为 3000 美元的 2022 年 12 月期权合约。 到期时间越短，意味着我支付的时间价值就越少，考虑到隐含波动率很高，这样做的代价很高。 我的期权价差很大，这会降低期权的价值，但另一方面，由于期限结构呈微笑曲线，我会为波动性付出更多。
在制定合并交易策略时，我很可能会购买更多现货 ETH，并从事其他融资交易，从而最大限度地利用市场定价失误的机会。 会有很多这样的机会，就像 2017 年比特币链分裂时那样。
结束
憎恨者会憎恨
但我的投资组合即将升值
1千、2 千、3 千、4 千
5 千，6 千，7 千，8 千，
我说，1 万美元！
以太币能买就买
法币能卖就卖
叛逆者听天由命