성장하거나 폭발하거나

(아래 글 내 모든 관점은 작성자의 개인 소견일 뿐, 어떠한 투자 결정의 근간이 되거나 투자 자문으로 여겨질 수 없습니다.)

옳다는 것은 위대하지만, 진정한 거물 트레이더들은 옳고, 부자가 될 때까지 자신의 포지션을 유지합니다. 많은 사람들이 몇 년 전에 비트코인을 사서 지금까지 가지고 있었다면, 지금 차원이 다른 부자가 됐을거라며 한탄합니다. 하지만 얼마나 많은 투자자가 비트코인을 $1에 사서 두 배인 $2가 됐을 때도 팔지 않고, 나아가 10배까지 불어난 $10일 때에도 팔지 않고 버텼을까요?

일반 트레이더와 선견지명이 있는 투자자의 차이점은 처음 투자를 하게 만든 투자 이론이 논리적인 결론에 도달할 때까지 투자를 진행하는 용기를 가졌는지 여부입니다. 이러한 용기는 전략적인 투자 감각이 아닌, 투자자 본인 자산의 장기적인 수익을 높이는 주제 또는 계획에 대한 거시적인 신념을 필요로 합니다.

저는 과거 “Pumping Iron” 에서 인플레이션에 대한 저의 거시적인 관점과 제가 암호화폐가 중단기적으로 드높은 금융 자산 창공에서의 최고의 수익을 만들것이라고 믿는 지 설명했습니다. 그 이후 암호화폐 시장의 시가총액은 눈에 띄게 증가하여, 현재 시가총액이 $2조에 달하고 있습니다. 이러한 강세장 흐름 속에서 많은 사람들은 “언제 매도해야 하는가?”라고 스스로에게 질문합니다.

비트코인과 여러 암호화폐가 중앙은행 대차대조표(미국 연방준비제도 기준)에서 증가된 준비통화를 더 이상 능가하지 못했을 때가 터닝포인트라고 예상할 수 있고, 그렇다면 탈출 시기는 명확해집니다.

터닝포인트를 파악하기 위하여, 시간을 거슬러서 주요 자산 카테고리들의 미국 연방준비제도(이하 “연준”)의 성장 능가 여부를 실증적으로 평가해보도록 합시다. (참고: 저는 전세계 준비통화로서 미국 달러를 생각했기 때문에, 미국 연방준비제도의 자료를 기준으로 살펴보았습니다. 해당 분석의 내용 대부분은 다른 통화에도 적용될 수 있지만, 우리는 세계 기축 통화가 미국 달러인 현실에서 살고 있으므로, 미국 달러로 책정된 자산들을 살펴보도록 하겠습니다.) 

우선 본론으로 들어가기 전. 저의 주장을 뒷받침하기 위해 사용한 분석 프레임워크를 제시한 글로벌 매크로 인베스터(Global Macro Investor)의 라울 팔(Raoul Pal), 더 포레스토 포 더 트리즈(The Forest for the Trees)의 루크 그로멘(Luke Gromen)에게 감사함을 전합니다. 

2008년 세계 금융 위기

끝의 시작은 전세계 중앙은행들이 1930년 대공황을 통해 배운 교훈을 선택했을 때였습니다. 다시 말해 은행권 위기로 인하여 디플레이션이 악화될 때, 현금 인쇄기가 미친듯이 작동을 했지요. 2009년 당시 연준의장이었던 벤 버냉키는 디플레이션 망령으로부터 세계를 “구조”했다는 공로로 타임지의 2009년 올해의 인물로 포함되기도 했습니다.

아래는 미국 연방준비위원회의 대차대조표에 기재된 석유, 구리, 미국 주택가격지수(Case-Shiller U.S. Home Price Index), 대만 TSMC(Taiwan Semiconductor), S&P 500, 나스닥 100(Nasdaq 100), 금 그리고 비트코인의 과거 이력 데이터입니다. 만약 어떤 자산의 비율이 높아지면, 해당 자산이 우세한 실적을 보이고 있다는 것을 의미합니다. 비율이 낮아진다면, 해당 자산이 열세한 실적을 보이고 있다는 의미가 되지요. 모든 자산들이 기축통화로 가치가 책정이 되고 일개미인 여러분들은 미국 달러 지폐를 인쇄할 수 없으므로, 여러분의 저축금액은 아무리 낮아도 가치가 떨어진 화폐 금액과 동일해야만 삶의 질을 유지할 수 있습니다.

WTI 석유 현물

(아래) 가격 실적 vs. 연방준비위원회 대차대조표

2007년 최고점 대비 현재 가치: -95%

2008년 최저점 대비 현재 가치: -61%

위 차트는 WTI 석유 현물 시장의 차트입니다. 우리는 아직 탄화수소가 주 에너지원인 문명에서 살고 있습니다. 여러분들이 위 차트에서 볼 수 있듯이 (그리고 뒤이어 제시될 차트에서도 보게 되겠지만), 미국 연준의 양적완화 정책으로 인하여 2008년에 최고점을 찍고 2009년에 가격이 급격하게 떨어졌습니다. 이는 연준의 대차대조표의 제2차세계대전 직후 첫번째 단기급성장을 기록했음을 보여주고 있습니다.

석유 현물 투자는 통화가치 하락에 비하여 낮은 실적을 보였습니다. 에너지 자원 원가가 낮아졌으니, 서민층 소비자들에게는 좋은 일이지요.

구리

(아래) 가격 실적 vs. 연방준비위원회 대차대조표

2008년 최고점 대비 현재 가치: -88%

2008년 최저점 대비 현재 가치: -11%

위 차트는 구리 가격 실적을 보여주고 있으며, 공산품 시장에서 가장 중요한 지수입니다. 구리 가격이 쭉쭉 올라갈 때, 우리가 일상생활에서 소비하는 다운스트림(downstream) 상품들의 가격이 올라갑니다. 다시 말하자면 소비자들의 생활비는 연준의 대차대조표와 함께 치솟기 때문에 구리 가격의 낮은 실적은 공산품 시장의 관점에서 남는 장사입니다. 

미국 주택가격지수

(아래) 가격 실적 vs. 연방준비위원회 대차대조표

2006년 최고점 대비 현재 가치: -86%

2008 년 최저점 대비 현재 가치: -55%

위 차트는 미국 주택가격지수에 관한 것입니다. 부동산은 인플레이션을 헷징하기 위한 적절한 자산으로 여겨집니다. 하지만 2008년 금융위기로 인하여 부동산의 명목가격이 들쑥날쑥하면서, 연준 대차대조표로 축소로 인하여 집값은 폭락 했습니다.

주식시장의 수치도 살펴보자면, 컴퓨터와 인터넷이 인류 문명을 본질적으로 변화시켰고 주식시장에 걸쳐 막대한 부를 창출했습니다. 다음의 두 차트는 나스닥 100 지수 실적과 대만 TSMC 주가입니다. 나스닥 100 지수는 제가 전반적인 기술 측정 대용물로 삼는 지수입니다. 그리고 대만 TSMC는 제가 보는 전세계에서 가장 중요한 회사입니다.

나스닥

(아래) 가격 실적 vs. 연방준비위원회 대차대조표

2007년 최고점에서 현재 가치: -25%

2008년 최저점에서 현재 가치: +225%

거대 기술 기업이 시장을 점유하면서 아날로그 산업의 시체자루는 계속 쌓이고 있습니다. 기술과 디지털 산업의 기념비적인 성장은 나스닥을 든든하게 떠받치고 있어왔고, 이를 통해 나스닥은 금융위기 이후에도 계속해서 좋은 실적을 보일 수 있었습니다. 그럼에도 불구하고 나스닥은 2007년 장내 최고점을 아직도 기록하지 못했으며, 2000년 연준의 대차대조표 대비 진정한 최고점과는 여전히 떨어져 있습니다. 기술 산업이 과대평가되었다고 생각하는 사람들에게 한 마디 하자면, 화폐 기준에 대응하여 보았을 때 실제로는 과대평가된 것이 아닙니다. 제 입으로 이렇게 말을 하는 것이 너무 가슴이 아프지만, 중앙은행이 화폐로 속임수를 쓰는 이 시대에는 수입은 아무 의미가 없습니다. 자금 유동성의 흐름이 어디로 오고 가는지가 “가치”를 결정하는 것이죠. 

TSMC

(아래) 가격 실적 vs. 연방준비위원회 대차대조표

2007년 최고점에서 현재 가치: +16%

2008년 최저점에서 현재 가치: +320%

TSMC는 반도체집적회로전 전력을 공급하는 칩을 개발하는데 있어서 최전선에 있는 순수 파운드리 회사입니다. 탄화수소(석유)가 운송 산업과 관련되어 있다면, TSMC는 컴퓨터와 인터넷 산업과 연결되어 있다고 할 수 있습니다. TSMC 없이는 자동차도, 스마트폰도, PC도 있을 수 없고, 무엇보다도 비트코인 채굴도 존재하지 않죠.

TSMC는 괴물과 같은 실적을 보였습니다. 2007년 최고점의 약 16%가량을 넘어서는 실적을 보였죠. 나스닥과 비슷하게, 이러한 수준에서 포물선형 명목가격 차트로 매수하는 것조차 큰 돈이 필요하지 않았죠. 여전히 2000년에 평가된 가치에 맞추어 성장할 여지를 가지고 있습니다.

S&P 500

(아래) 가격 실적 vs. 연방준비위원회 대차대조표

2007년 최고점에서 현재 가치: -70%

2008년 최저점에서 현재 가치: +37%

S&P 500은 광범위한 주식 실적을 보여줍니다. 너무 많은 헤지펀드 대가들은 자신들의 수익이 수수료 앞서 SPX를 능가할 수 있기를 바라고 있습니다. 여기서 다시 생각해보자면, 헤지펀드의 고객들은 아마 그 이상을 원할 것입니다. (20이 아니라 2에 관한 것이라는 것을 기억하세요.) SPX는 착실한 개입니다. SPX의 실적은 2007년 최고점 대비 70% 이하를 기록하고 있습니다. 2000년 실적은 쳐다보지도 마세요. 두려움에 한강행을 할 수도 있으니까요.

대체적으로 미국 국내 통화의 화폐 기준이 확대되면서 주식이 축소됨에 따라 주식의 가치는 낮게 평가되지 않았습니다. 오히려 거시적 수준에서 주식이 인플레이션을 헷징하는데 형편없음을 보여주는 것이죠.

자, 이제 대체 가치 보관 영역을 살펴보죠. 마리너 에클스(Marriner Eccles) 빌딩에 위치한 신탁을 받는 존재, 미국 연방준비위원회는 금이나 비트코인을 인쇄할 수 없기 때문에, 소위 “소설 속의 무소득 생산 조각”이라고 불리는 것들은 중립적인 화폐 자산으로 역할을 할 수 있습니다.

(아래) 가격 실적 vs. 연방준비위원회 대차대조표

2008년 최고점에서 현재 가치: -78%

2008년 최저점에서 현재 가치: -42%

위에서 볼 수 있듯이, 금은 아직 충분한 실력발휘를 하지 못했습니다. 금의 명목가치가 최고점(2011년 기준)에 이른 후, 금은 떡락했고, 대체적으로 2008년 최고점 이래 78%가량의 저조한 실적을 보였습니다. 많은 금 투자 추종자들은 금 가격을 낮추고 걷잡을 수 없는 인플레이션 회복 신호를 피하기 위하여 사용“하곤 했었던” 추정 레버리지로서, 할당되지 않은 금과 종이 파생상품에 관련한 허황된 말을 인용할 것입니다. 만약 여러분이 이 사람들의 말을 믿는다면, 당연히 레버리지가 없는 실제 금 덩어리를 사세요. 그리고 부디 빠른 시일 내에 금 시장이 제 정신을 차리기 바라세요.

비트코인

(아래) 가격 실적 vs. 연방준비위원회 대차대조표

2008년 최고점에서 현재 가치: 24,280,396%

+24,280,396% 그 이상입니다. 끝내주네요! 여기서 하나 유념해둘 것은 최근까지 미국 달러로 명시된 비트코인 시가총액은 지극히 중요하지 않다는 것입니다. 비트코인이 $1조의 마일스톤을 넘어섰다는 것만으로도 미국 연준이 떨어뜨린 통화 가치를 넘어설 수 있는지 여부를 제대로 평가할 수 있습니다.

개인 저축율

수치 결과만 봐도 TSMC와 비트코인만이 2008년부터 지금까지 미국 연준의 대차대조표 확대를 넘어섰습니다. 이것 만으로도 디플레이션 공포를 물리치기 위해 애쓴 결과로서 글로벌 자산 시장에 가해진 대학살을 설명할 수 있을 것입니다. 실적이 형편없었던 만큼, 이러한 분석으로 여러분들이 수입의 100%를 저금하고 금융자산이나 카지노 칩 같은 것들에 투자를 했음을 추측하고 있습니다.

2021년 2월 기준 미국의 총 개인저축율은13.6% 입니다. 미국 달러로 책정된 상품 구입에 사용된 국내 수입 총액의 86.4%가 연준 대차대조표와 동일한 비율로 증가했다는 큰 그림을 우선 그려봅시다. 이 말인 즉슨 그냥 가만히 있기만 하면, 총 13.6% 저축액을 모두 투자해야만 하는 것은 물론 7.35배(1/13.6%)를 레버리지 해야만 합니다. 여러분의 주식의 13.6%는 여러분 수입 100%가 연준 대차대조표와 같은 속도로 오르는 수준만큼 수익을 창출해야만 하기 때문에, 레버리지는 필수적입니다. 

카다시안 패밀리 수준으로 될 수 있는 다른 방법은 더 많은 급여를 받는 것입니다. 꽤 좋은 가설이긴 하지만, 아래 차트에서 볼 수 있다시피 2007년 최고점에서 2019년 최신 데이터까지 인건비가 자본 대비 얼마나 터무니없는 수치를 기록하고 있습니다.

임금상승울은 70% 밑으로 저조한 실적을 보이고 있습니다. 가슴이 아프네요!

인플레이션은 모든 사람들을 투기꾼으로 만들었습니다. 왜냐하면 사람들은 금융자산에 투자를 해야만 하고 통화 가치 하락에 맞추어서 더 큰 리스크를 지는 것이죠. 더 가난한 사람일수록 저축은 덜하게 되고, 이로 인해 인플레이션이 증가하는 상황 속에서 본전치기를 위해 더 많은 레버리지나 시장변동성을 감수해야만 합니다. 우리 중에 가장 가난한 사람은 저축을 할 수 있는 능력이 한계가 있고 장기 투자를 목표로 금융자산을 매수하는 것에 잇따른 어려움이 있다는 것을 고려했을 때, 큰 한 방의 수익을 노리는데 강박관념이 있어서 이 사람들은 미심쩍지만 “빠르게 부자가 되는” 계획에 가장 민감한 편입니다.

무슨 일이 있어도

2020년 1월, 코로나19 사태는 우선 중국 금융 시장을 병균에 감염시켰습니다. 중국을 제외한 다른 나라들은 팬더믹이 우리에게 닥쳤다는 메시지를 받았을 때, 미국 연준 총재는 완장을 차고 이전 미국 행정부가 생전 달러화 인쇄를 하지 않았던 것처럼 인쇄를 진행했습니다. 2020년 3월 23일, 연준이 금융시장의 붕괴를 막기 위해 미국 달러 액면가의 기관 거래용 신용증권 전부에 안전장치를 걸면서 이 게임의 막판이 시작되었습니다. 

연준의 대차대조표는 2020년에 25%까지 올랐습니다. 증가율 그 자체로는 꽤 높지만, 25% 증가율이 $2조 이상의 가치와 비슷하다는 사실은 꽤 놀랍습니다. 연준이 화력을 넣고, 공화당과 민주당 모두 수조 달러에 해당되는 지출법안을 승인했습니다. 하루 밤 사이에 모든 OECD 국가들의 재정 지출에 대한 압박이 사라져버렸죠. 긴축재정 엿먹으라고 하세요! 민중을 위한 연준 양적완화, 웃기는 소리입니다!  

2020년 3월 이후 어마어마한 규모의 법정화폐를 찍어냈다는 것을 고려했을 때, 우리의 자산 실적은 어떻게 되었나요? 다음의 차트는 2020년 3월 20일부터 지금까지의 비트코인 가치를 100으로 정규화 하여 보여주고 있습니다.

위 차트에서 볼 수 있듯이 비트코인은 2020년 이후 야수 모드에 진입했습니다. 우리의 소중한 친구, 금을 제외하고는 이 영역의 모든 자산이 아주 훌륭한 실적을 보였지요. 

비트코인의 과거 실적은 엄청납니다. 하지만, 계속해서 우상향 하기 위해서는 어떤 일이 일어나야만 할까요? 한 가지 확실한 정답은 연준의 대차대조표가 계속해서 성장하면서 금융업계와 일반 대중들을 모두 똑같이 인플레이션으로부터 보호할 수 있는 안전한 피난처를 찾아야만 한다는 것입니다. 이것이 바로 2008년부터 지금까지의 공통 분모이지요. 자, 이제 금융시장 형성에 중요한 역할을 하는 세 곳의 미국 관료기관, 연방준비위원회, 재무부, 백악관을 살펴봅시다.

귀를 기울여보세요

금융시장, 트레이딩, 투자를 좋아하는 모든 사람들이라면 일반 대중들보다 다르게 생각하려고 노력합니다. 하지만 정책입안자들의 말에 귀를 기울이는 것이 더 낮은 리스크로 더 높은 수익을 창출하고, 거들먹거리는데 시간을 낭비하지 않는 것이라면 어떻게 될까요? 

이 사람들의 메시지는 아주 단순합니다. 코로나19 여파 속에 노동력이 자본력보다 더 높은 실적을 낼 수 있도록 필요한 만큼의 자본이 제공이 될 것이라는 것입니다.

이들의 방법은 다음과 같은 단순한 두 단계로 진행됩니다. 정부 관료들은 틱톡을 보고 여러분들에게 더기(dougie) 댄스를 추는 방법을 알려주려 하겠죠:

  1. 미국 재무부는 백악관이 통과시킨 법안에 돈을 쓰기 위해 채권시장에서 돈을 빌립니다.
  2. 낮은 금리를 유지하고 정부가 다른 모든 채무자들을 몰아내는 것을 예방하기 위하여, 연준은 대차대조표를 확대시킵니다.

첫번째 단계는 그렇게 논란거리가 되지 않습니다. 두번째 단계는 논란의 여지가 있지요. 전통적인 전술에서는 인플레이션이 실제로 증가하면 연준이 금리를 올려서 이 상황에 대응합니다. 하지만, 저는 미국 통화 기관 전체가 연준이 발행된 채권 모두를 사들일 준비가 되어 있고, 이로 인해서 사회적 목적이 달성될 것임을 시장에 명료하게 전하고 있다고 생각합니다. 

만약 제가 맞다면, 연준 대차대조표는 정부가 돈을 쓰면서 계속해서 성장할 것입니다. 비트코인의 실적이 올라가는 것이죠. 만약 제가 틀렸다면, 연준의 대차대조표는 성장을 멈추고 인플레이션에 맞서면서 완전히 하락할 수 있습니다. 여기서 나쁜 소식은 비트코인은 약세장에 들어서게 된다는 것입니다.

이 무대의 배우들이 무슨 말을 하는지 들어봅시다

미국 정부는 사회를 생각하는 척하는 가식쟁이를 발견했습니다.

(트위터 원문: 경제학은 교과서에서만 찾을 수 있는 단순한 것이 아닙니다. 과거의 잘못을 바로 잡고, 사람들의 삶을 개선하는 강력한 도구가 될 수 있습니다. 이를 위해 재무부 공무원 84,000명이 저희 부서에 합류하였습니다. 오늘, 저는 그들 중 하나가 된 것이 자랑스럽습니다.)

해석: 민중을 위한 연준 양적완화! 

바이든 정부 학자금 대출 탕감 정책 추진 가능 – 월스트리트저널, 2021년 2월 4일

바이든 정부는 민주당 국회의원들과 진보단체의 압박에 맞서 미국 연방정부 학자금 대출을 탕감하기 위하여 행정 조치를 고려하고 있다고, 백악관 대변인이 목요일에 발표했다.

바이든 대통령은 미국 학생들의 학자금 대출 일부 또는 전체를 탕감하기 위한 행정명령을 집행할 수 있는 권한 사용에 의문을 제기해왔다. 바이든 대통령은 행정명령 집행 대신 의회가 모든 채무자들의 학자금 대출 $10,000을 탕감 하는 법안을 통과시킬 것을 촉구했다.

백악관은 목요일, 의회 동의 없이 부채 탕감을 할 수 있다는 입장을 밝혔다. 젠 사키 백악관 공보관은 자신의 트위터에서  “바이든 행정부는 대통령이 행정명령을 집행할 수 있을지 검토하고 있으며, 의회가 제출한 법안에 서명하는 기회를 기꺼이 환영한다.”고 전했다.

해석: 밀레니엄 세대들의 대차대조표는 이들의 부모 세대인 베이비부머 세대처럼 소비지상주의 제단 위에 납작 엎드려서 디레버리지 해야만 합니다. 어떤 세대도 고급 저택이나 이산화탄소를 뿜어내는 픽업트럭/SUV을 가질 수 없게 해야죠.

민주당, 경기부양책 비판 이후 서머스 장관에 반격 가해 – 파이낸셜 타임즈, 2021년 2월 9일

빌 클린턴 정부 재무장관, 버락 오바마 전 대통령의 경제고문을 역임한 로렌스 서머스(Lawrence Summers)가 바이든 정부의 경기부양책이 과도하며, “우리 세대에서 볼 수 없었던 인플레이션 압박과 이로 인한 달러 가치 및 금융 안정성에 악영향”을 유발할 수 있다고 경고했다.

서머스 전 장관의 회의적인 의견은 목요일, 워싱턴 포스트 기고문 통해 전달되었다. 서머스 전 장관의 이러한 입장은 미국이 여전히 기세를 떨치고 있는 팬더믹에 맞서기 위하여 대대적인 정부 지원으로 “큰 규모의 성장”을 해야 한다는 바이든 대통령의 주장을 적극 지지하고 있는 좌파 경제학자들과 정면 충돌한다.

해석: 연준은 미국 달러에 끼칠 영향을 신경쓰지 않은 채 달러 인쇄에 전념하고 있습니다.

조 바이든 부통령 수속 이코노미스트 자레드 번스타인曰 “‘세계 통화의 왕, 미국 달러’의 퇴위, 미국 일자리 창출” – 뉴욕타임즈, 2014년 8월 28일

(워싱턴) — 세계 경제에 진실은 거의 없지만, 그 중 수십 년 동안 존재해온 진실은 미국 달러가 전세계 준비 통화로서의 역할을 해왔다는 것이다. 이것은 미국 경제 정책의 핵심 원칙이다. 어찌되었든 외국 은행과 정부가 준비금으로 보유하길 원하는 통화가 자국 통화이길 원하지 않는 사람이 어디 있겠는가?

하지만 새로운 연구를 통해, 한 때 특권이었던 것이 이제는 부담이 되어 일자리 성장을 방해하고, 예산과 무역 적자를 과도하게 높이며, 재정 거품을 심화시키는 것으로 밝혀졌다. 미국 경제를 정상 궤도로 올리기 위하여, 정부는 현재 달러의 준비 통화 상태를 유지하겠다는 신념을 철회해야만 한다.

어떤 사람들은 수입액 증가가 인플레이션을 증가시킬 것이라고 우려한다. 하지만, 우리가 인위적으로 저렴한 상품을 수출하고 무역 적자를 대규모로 발생시켜서, 가격 상승율을 매우 낮게 유지하기 위해 “돈을 쓸 때”의 결과를 생각해보시라. 제조업이 약화되고, (낮은 인플레이션에 불구하고) 임금 정체가 발생하며, 수지타산이 맞지 않는 무역을 상쇄하기 위하여 적자와 거품 발생하게 된다.

하지만 더 균형이 잡힌 무역은 무역액을 높일 수 있지만, 인플레이션 비율을 꾸준히 증가시켜야 하는 이유는 없다. 우리는 현재 1-2% 인플레이션 비율에 비하여 2-3% 인플레이션이 표준이라는 인식을 가지고 있다. 하지만, 이와 같이 높아진 인플레이션 비율은 더 많고 더 높은 품질의 일자리, 더 안정적인 경제 회복, 제조업 활성화를 위해 지불할 만한 금액인 것이다. 전세계 국가의 준비 통화라는 특권은 미국이라는 하나의 국가가 더 이상 감당할 수 없는 특권이다.

해석: 자레드 번스타인은 현재 바이든 정부 경제고문회의 소속입니다. 와우! 기득권층에 속한 경제학자가 준비통화로서의 미국 달러에 반대하고 있네요. 만약 미국 정부가 재정 조치에 화력을 넣기 충분한 돈을 인쇄한다면, 아마 다른 국가들은 이러한 사태를 알아차리고 금이나 비트코인 같은 중립적인 통화 자산을 전세계 무역 통화로 채택을 할 것입니다.

바이든과 연준, 1970년 대 인플레이션 공포를 뒤로하다 – 뉴욕타임즈, 2021년 2월 15일

바이든 대통령이 $1.9조 규모의 경기부양책 추진을 가속화면서, 대통령과 대통령의 경제고문들은 제롬 H. 파월(Jerome H. Powell) 연방준비위원회 의장과 함께 이러한 경고들을 무시하고 있다.

수년 간의 끔찍한 인플레이션 예측이 실패한 후, 미국 행정부에서 재정 및 통화 정책 실행하는 관료들은 경제가 “과열”될 위험이 가열되지 않을 위험보다 훨씬 낮다는 결론을 내렸다.

해석: 민중을 위한 연준 양적완화!

파월 의장, 경제에는 여전히 연준의 지원이 필요하다고 말하며 인플레이션 우려 미뤄 – 로이터, 2021년 2월 23일

정책 도입에 앞서 파월 연준 의장은 예상보다 빠른 경제 회복이 위기 수준의 지원이 필요한지에 대한 공화당 의원들의 질문에 “통화 정책은 수용적이며, 계속해서 수용적이어야 합니다. … 우리는 주의 깊게, 인내를 가지고, 수많은 사전 경고와 함께 정책을 추진할 예정입니다.”라고 답했다. 

미국 상원 은행위원회(U.S. Senate Banking Committee)에서 열린 청문회 증인으로 출석한 파월은 코로나 바이러스 위기가 나아지고 백신 접종이 확대됨에 따라 빠른 성장을 기대할 수 있다고 인정했다. 또한 파월 의장은 연준의 경제 전망에 따르면 올해 경제는 6% “수준”으로 확대되고 있으며 전체 산출량은 향후 수 주 내 팬더믹 이전의 수준으로 회복할 것이라고 말했다.  

이러한 반등은 몇 주 전만 해도 상상할 수 없었지만, 코로나19 백신 보급에 가계소득을 높이기 위한 연준 지원이 합세하면서 올해 경제 전망에 핑크빛 신호를 더했다. 

금융 시장에 대한 파월의 의견을 물었을 때, 파월 의장은 채권수익률 상승으로 인한 리스크나 인플레이션 급등 위험에 대해서는 답하지 않았다. 하지만, 파월은 작년과 비교해 약 1,000만 개의 일자리가 모자라며 이 일자리가 창출될 때까지의 미국 중앙은행 정책이 필요하다는 것을 언급했다.

해석: 명목 GDP는 떡상 할 것입니다! 우리는 완전 고용 상태가 될 때까지 계속 이 정책을 밀어붙일 예정입니다. 완전 고용이 뭐냐고요? 글쎄요. 그때가 되면 우리 모두 알게되겠죠. 인플레이션은 여기서 찾을 것이 아닙니다. 열심히 돈 인쇄기나 돌립시다!

2021년 1월 27일 FOMC 성명

이에 덧붙여, 연방준비위원회는 본 위원회의 최대 고용률 및 가격 안정 목표에 대한 상당한 성과 진전이 보일 때까지, 재무부유가증권 보유량을 최소 월 $800억까지, 기관 모기지 담보증권을 최소 월 $400억까지 계속하여 높일 것이다. 이러한 자산 매입은 원활한 시장 기능 및 완화된 재정여건을 조성하는데 도움이 되고, 이를 통해 가계 및 기업의 신용 흐름을 지원할 수 있다.

해석: 연준은 매달 $1,200억 규모의 채권을 매입할 수 있습니다. 자넷 잭슨이 이렇게 말했죠. “최근 날 위해 무엇을 했나요?”

2021 월말 매입된 채권 (단위: 십억, 미국 달러) 상회 또는 하회 월간 목표
2월 179 59
3월 99 (21)
4월 (추정치) 189 69
합계 467 107

위 차트에 따르면, 연준은 원래 계획보다 30% 이상의 채권을 매입하고 있습니다. 연준이 은밀하게 채권수익률을 겨냥하고 있기 때문일까요? 연준이 백악관의 사회적 목표를 달성하기 위하여 돈을 지출함에 따라, 미국 재무부가 차입비용을 낮추기 위해서 대차대조표를 암묵적으로 확장하고 있음을 의미하기 때문에, 이러한 질문에 대한 답이 중요합니다.

바이든 정부의 경기 부양책으로 빈곤율을 급격하게 줄이고 큰 규모의 현금을 가계에 나눠줄 것 – 워싱턴포스트, 2021년 3월 6일

바이든 대통령의 경기부양책이 지난 토요일, 상원을 통과했다. 본 부양책은 근래 역사상 가장 관대한 지원 계획 중 하나로, 코로나 바이러스 팬더믹을 헤쳐 나가고 있는 미국 가정경제에 수천 달러, 경우에 따라 최대 수만 달러를 지원하게됨을 의미한다.

약 $1조 9,000억 규모의 미국 구조 계획은 민주당만 지지하고 있으며, 대부분의 예산이 미국의 저소득 및 중산층, 주 정부 및 지방 정부에 쓰이게 되며, 기업에 돌아가는 예산은 거의 없다. 본 계획은 경기침체에 대응하기 위하여 의회에 입안된 가장 큰 연방정부 역대 계획 중 하나로, 경제학자들은 본 계획이 경제성장률을 수십 년 만에 최고 수준으로 끌어올릴 것이며, 미국 빈곤층을 1/3 규모로 줄일 것이라고 예상했다.

해석: 가난한 사람들을 돕는데 그 누가 정치적으로 반대할 수 있으며, 금융자산 가격을 훔친 사람은 누구인가요? 아무도 그렇게 하지 않았습니다. 오프라 윈프리쇼 방청객들처럼 모든 사람들이 선물을 받아야죠.

바이든 정부의 뉴딜: 미국의 다시 동력을 불어 넣다, 빠르게 – 액시오스, 2021년 3월 3일

바이든 대통령이 최근 역사학자들과 비공개 집무실 회의를 열었다. 회의 내용은 미국 역사상 단 한 번의 역사적 변화를 겪기 위하여 성장의 규모와 속도에 대한 토론이 포함되었다.

해석: 끝장나게 어마어마한 경기부양책이 다가오고 있습니다. 수 조 규모에 수 조 규모를 더한 달러가 과거의 잘못된 정책을 바로잡기 위하여, 기후변화에 대비하기 위하여, 그리고 미국의 노쇠한 공공 인프라를 재건하기 위하여 사용될 예정입니다. 어떻게 돈을 마련할 것이냐고요? 그건 재무부와 연준의 문제죠.

파월 연준 의장, “오늘날의 채무 수준은 지속 가능하지 않아…미국이 이 채무를 감당할 수 있을지에 대해서는 의문의 여지가 없어…” – 블룸버그, 2021년 3월 25일

… 오, 호랑이도 제 말 하면 온다더니.

파월, “우리가 채권을 시장에 매도할 것이라는 생각하지 말아야…”– 블룸버그, 2021년 4월 13일

패를 버릴 줄 모르는 포커 플레이어는 최고의 패를 쥐고 있던지 끊임없이 샘솟는 돈이 있어야만 합니다. 어떻게 생각하시나요?

(트위터 원문: 미국의 미래에 다시 한 번 투자 할 때입니다.)

해석: 정부가 적자 재정에 어떻게 “투자”를 합니까? 지출을 위해서 돈을 빌려야겠죠.

글 하나만 더 소개해보겠습니다.

(트위터 원문: 이렇게 생각해보세요. 월스트리트가 이 나라를 세운게 아닙니다. 미국 중산층이 세웠습니다. 지금은 중산층을 재건하고 인종, 성별, 종교, 민족성, 성적 취향 또는 장애에 관계없이 모든 사람과 협동해야 하는 시대입니다.)

해석: 지금은 2010년이고 여러분은 위대한 미국의 중산층의 일원입니다. 여러분의 집은 여러분이 지불한 금액 중 일부의 가치를 가지고 있지만, 여전히 주택담보대출, 신용카드 청구액, 그리고/또는 학자금 대출을 갚아나가야만 합니다. 반면, 대형 은행들은 전세계적으로 구제금융을 받고 있고, 은행의 임원진들은 풋 옵션을 유지하고 주주들은 냉정함을 유지하고 있습니다.

2020년 코로나19 사태가 발발했을 때로 빠르게 거슬러가 봅시다. 자산 보유자들은 인플레이션에 의한 지출정책이 자신들이 보유한 대규모의 채권 포트폴리오와 다른 자산에 어떤 영향을 미칠지 걱정했습니다. 여러분도 신경을 쓰시나요? 됐고, 제 재난지원금 수표나 주시고, 학자금 대출도 취소해주시고, 제조업 근로자들에게 더 많은 급여를 주는 걸 잊지나 마세요. 만약에 제 말을 듣지 않는다면, 2022년엔 제 말을 들어줄 다른 사람을 찾아보도록 하죠. 백악관은 현재 시간을 알고 있답니다. 위대한 미국의 중산층들을 위해 돈 인쇄기가 열심히 돌아가고 있습니다. 만약 금융자산을 보유하고 있다면, 숨겨둘 수 있는 적절한 돌덩어리를 찾는 것이 좋겠네요.

어떤 상황 속에서도 달러를 인쇄하라!

경제의 근본원리는 정부가 정의한 바와 같이 인플레이션이 수용할 수 없는 수준이 되었을 때, 중앙은행은 금리를 올려서 통화 공급을 엄격히 관리합니다. 중앙은행은 단기금리를 인상할 수 있고, 정부 채권을 팔아서 장기금리를 인상할 수도 있습니다. 지난 아티클 “Pumping Iron”에서 주장한 바와 같이, 만약 실제 금리가 올라간다면, 비트코인/암호화폐 및 다른 금융 자산은 그 가치가 급락하게 됩니다. 그러므로 저의 장기 약세장 전망에 대한 리스크는 피할 수 없는 인플레이션에 대응하기 위하여 연준과 다른 중앙은행이 대차대조표 규모를 축소할 것이라는 겁니다.

시나리오 1: 절대적으로 세계 최대 적자재정을 운영 중인 미국 정부는 계속해서 재정확대를 통한 경기부양책을 진행하면서 인플레이션이 발생하지 않습니다.

연준은 근원 PCE 인플레이션 2%를 달성하기 위하여 돈키호테와 같은 퀘스트 깨기를 통해 대차대조표 확대를 계속합니다. 이것이 그들의 해결책이지만, 걱정하지 마세요. 만약 여러분의 으깬 아보카도 토스트 가격이 전년 대비 30% 이상 높아진다면, 그건 인플레이션이 아닙니다.

“정당에서 누가, 또는 어떻게 투표할 것인지는 전적으로 중요하지 않다고 생각합니다. 하지만 유달리 중요한 것은 바로 이것입니다. 누가 어떻게 투표용지를 셀 것인가요.” – 조셉 스탈린 (Joseph Stalin)

연준이 이 시나리오에 어떻게 대응할지에 대한 일반적인 의견 차이는 없었습니다.

시나리오 2: 미국 정부가 모든 정책 목표를 달성하고, 부정적인 인플레이션 영향이 없었음에도 경기부양책 운영을 중단합니다. 

만약 매 끼 케이크를 먹으면서도, 모든 영양분을 충분히 섭취하고 식스팩을 가지고 있다면, 매 끼 마다 케이크 먹는 것을 멈출까요? 아니죠. 그러니 아무 결과가 없다면, 유권자들에게 무분별한 퍼주는 정책은 그만하는 것이 어떨까요? 만약 퍼주기를 하지 않는다면, 유권자들은 퍼주기 정책을 할 다른 사람을 선출할 것입니다. 

돈이 들지 않는다면 어떤 정부도 쓸모없는 퍼주기 정책을 멈출 수 있는 방법은 없습니다. 그러므로 미국 인구가 계속해서 지원을 받는 즉시, 정부가 경기부양책을 중단할 가능성은 매우 희박하지요. 반면, 12개월 동안 일반적인 미국 인구 중 자격 대상이 되는 사람에게 일인당 3번의 재난지원금이 지급되었습니다. 4번째, 5번째, 그리고 계속해서 끊임없이 재난지원금이 지급될 것입니다

시나리오 3: 연준이 정의한 인플레이션이 빠르게 발생했습니다. 어떻게 될까요? 

시장에서는 연준이 덜 수용적이 될 것이라는 합의가 일반적입니다. 저는 이것과 다른 의견을 가지고 있습니다. 연준의 중앙은행이 최근 각 경제의 인플레이션 가속화에 어떻게 대처했는지 살펴보도록 합시다. 저는 우리 사회의 높으신 분들이 모두 동일한 경제학설을 추종하기 때문에 연준의 움직임을 예측할 때, 다른 중앙은행의 입장을 자주 살펴봅니다. 이 높으신 분들은 똑같은 대학교를 가서, 똑같은 주제에 대한 논문을 발표하고, 똑같은 프레임워크와 모델을 사용해서 거시경제행동을 설명하지요.

먼저 호주중앙은행(Reserve Bank of Australia)을 살펴봅시다. 호주중앙은행은 수익률 곡선 제어(Yield Curve Control) 게임을 하고 있습니다. 우선 목표를 설정했죠. 이번의 경우, 호주중앙은행은 3년 국채수익률이 0.10%가 되기를 원합니다. 수익률이 너무 낮으면 채권을 팔고, 수익률이 너무 높으면 채권을 매입하지요.

현재, 호주중앙은행의 3년 국채수익률은 약 0.20%로 그들 목표 수준인 0.10%보다 높습니다. 이 수익률을 유지하기 위하여, 호주중앙은행은 더 많은 채권을 매입해서 대차대조표를 확장해야만 합니다. 여러분이 볼 수 있듯이, 이 수익률은 인위적인 낮은 상태로 보입니다. 왜냐하면 시장이 이와 같은 상태가 길어질수록 수익률이 더 높아지기 때문입니다. 

호주중앙은행의 3년 국채수익률 목표 방어를 위해 글로벌 투자 수익률 상승 가능 – 블룸버그, 2021년 2월 21일

2020년 3월의 시장 혼란이 절정에 오른 이래, 10년 수익률이 가장 많이 수치를 기록했다. 반면 기준 3년 수익률은 호주중앙은행의 목표 수익률 0.1%보다 약간 높았다. 이러한 상황은 호주중앙은행이 2개월 공백 후 호주 달러 $10억(미국 달러 $7억 9,000만) 규모의 단기부채를 매입하기 위해 시장에 뛰어들면서 이러한 상황이 발생했다.

호주중앙은행의 이러한 움직임은 투자자들이 인플레이션으로 인한 즉각적인 수익을 얻고자 하는 동안, 각국 중앙은행이 수 년 간 차입비용을 낮게 유지하기 위해 노력하고 있음을 뚜렷하게 보여준다. 전세계적인 코로나19 백신 접종 프로그램과 원자재 슈퍼사이클 관련 사안은 호주 정부를 반등 성장 및 물가 상승에 선제 대응 태세를 취하게끔 만들었고, 호주중앙은행은 특히나 어려운 입장에 놓이게 되었다. 하지만, 호주중앙은행의 대응은 그렇게 특이하지 않을 것이다.

해석: 이 기사는 모든 중앙은행이 처한 딜레마를 보여주고 있습니다. 중앙은행 대차대조표 축소 및 금리 상승으로 인플레이션에 대응함으로써 채권 보유자들을 보호해야 할까요? 아니면 대차대조표를 확대하고 금리를 낮추어서 정부를 지원해야 할까요? 호주중앙은행은 명백하게 정부의 재무비용을 낮추기 위한 방법을 택했네요.

유럽중앙은행(ECB, European Central Bank)은 인플레이션에 대응하기 위하여 정부의 재무비용을 낮추기로 해왔습니다.

(트위터 원문: 유럽중앙은행은 독특한 일회성 요인으로 현재의 인플레이션이 발생했다고 보는데, 이에 대응하기 위해 돈을 더 발행할 필요가 있습니다… 말이 되네요.)

유럽중앙은행 채권수익률 상승에 대처하기 위하여 유로화 발행 속도 가속화 가능성 시사 – 로이터, 2021년 3월 11일

목요일, 유럽중앙은행은 유럽연합국가들의 차입비용을 제어하기 위하여 유로화 발행을 가속화할 수 있음을 밝혔다. 이러한 입장은 탄탄한 경제 회복을 위한 기반을 깔기 위하여 회의적인 시각을 가진 시장에 신호를 보내고 있는 것이다.

채권수익률 상승이 유로화를 사용하는 19개 국가의 경제 회복을 방해할 수 있다는 우려에 유럽중앙은행은 부채자금조달의 부적절한 증가를 방지하기 위하여 유로화 1조 8,500억 규모의 팬더믹 긴급 매입 프로그램(Pandemic Emergency Purchase Programme, PEPP) 재정을 앞으로 수 개월 동안 더 관대하게 사용할 예정이라고 밝혔다.

(참고로 워너(Werner) 교수는 신입니다. 엔화의 지배자(Princes of the Yen) 영상을 찾아 보거나 이에 대한 책을 읽어보세요. 워너 교수는 양적완화(Quantitative Easing)라는 용어를 만든 사람이기도 합니다. )

연준은 중앙은행의 성경에 신약성서를 쓰게 될까요? 아니면 구시대 종료를 그대로 지지할까요?  

모든 통화는 하드머니에 닻을 내리지 않고는 변동이 되지 않습니다. 다음의 상황을 생각해보세요.

  1. 모든 선진국 정부는 코로나19 위기 이후 중산층을 다시 부흥하기 위하여 공격적인 재정 지출에 전념하고 있습니다.
  2. 정부는 공격적으로 세금을 올리는 대신 재정 지출 예산을 조달하기 위하여 채권을 팔 것입니다. 어느 정도 수준이 되면, 증세는 경제의 걸림돌로 작용하게 되고 매우 인기가 없는 방안이 됩니다. (래퍼 곡선(Laffer Curve )을 살펴보세요.) 화폐를 발행해서 쓰는 것이 정치적을 훨씬 쉽습니다. 
  3. 중앙은행은 차입비용을 줄이기 위해 채권 매입으로 대차대조표를 확대해서 정부를 지원할 것입니다.
  4. 힘이 약해진 통화는 수출 영역에 도움이 됩니다. 상품 공급을 늘리면 가격이 낮아지거든요.
  5. 결론적으로 만약 모든 사람들이 내수 경제를 부흥하기 위하여 통화의 힘을 약화시키고 있다면, 여러분 역시도 그렇게 해야만 합니다. 만약 그렇게 하지 않으면, 여러분의 통화 가치가 높아지고 이것은 수출 부문에 손실을 주기 때문입니다.

연준은 다른 선택지가 없었습니다. 수익률이 올라갈지라도 연준의 대차대조표를 확대해야만 했습니다. 연준이 더 많은 화폐를 발행할수록 개인 채권보유자들은 인플레이션 우려에 연준에게 더 많은 채권을 팔게 됩니다. 그리고 연준은 차입비용을 정부가 관리할 수 있을 만큼 유지하기 위하여 더 많은 화폐를 인쇄하게 되죠. 

이와 별개로 금융의 제왕(Lords of Finance)이라는 책에서 중앙은행의 역대 통화 정책에 대한 내용을 찾아보세요. 이 책에서는 미국 연방준비위원회, 영국중앙은행(Bank of England), 프랑스 중앙은행(Banque de France)의 총재들이 제 1차 세계대전 부터 제 2차 세계대전까지 어떻게 서로 상호 작용을 했는지를 보여주고 있습니다.

성장하거나 폭발하거나

저는 비트코인 목표 가격을 설정해두지 않았습니다. 그저 연준이 대차대조표 규모만 신경을 쓸 뿐이죠. 연준은 재무부가 팔고 있는 것을 매입하기 위하여 준비가 되어있어야만 합니다. 그렇지 않으면, 미국 경제가 자본 시장에서 노동 시장으로 방향이 전환되는 것이 일어날 수 없습니다. 

이것이 이 시나리오의 결말입니다. 현재와 이러한 시나리오가 실제로 발생할 시간 동안, 시장은 정부 권한으로 실제의 끊임없는 인플레이션이 발생하면서 엄청난 변동성이 생기게 될 것입니다. 대부분의 시장참여자들은 이와 같은 시나리오를 대응할 수 있는 방법에 대한 정신적 모델을 가지고 있지 않습니다. 게다가 기술의 기하급수적이면서 혁신적인 네트워크 효과는 기축통화의 공격적인 확장 시대와 교차하게 됩니다. 인간은 알고 있는 과거로 알지 못하는 미래를 꾸준한 속도로 추정하는 단선적 사고를 하는 존재입니다.    

보지 못한 미래를 예상하는데 활발한 상상을 하고 있는 투자자들은 비트코인/암호화폐가 방출밸브로서 역할을 할 인플레이션 시기를 인정할 수 있을 것입니다. 위의 차트들은 주식, 부동산, 심지어 금까지 중앙은행의 공격적인 대차대조표 확장에 직면했을 때, 투자자들의 자본 가치를 보호하지 못했음을 명확하게 보여주고 있습니다. 만약 중앙은행이 2008년에 그렇게 하지 않았다면, 새롭게 포효하는 2020년에 금융시장의 뛰어난 실적에 희망이 있을까요? 

명목가격상승을 부르는 유혹의 말에 속지 마세요. 언제나 여러분은 내수 경제에서 새롭게 추가 인쇄된 화폐로 돌아오는 수익 가치를 낮추어서 보아야만 합니다. 그제서야 승자와 패자가 두 번 삶아진 전복, 생선 부레, 닭고기가 들어간 수프처럼 승자와 패자가 아주 명확하게 보일테니까요.