Пулы эффективной ликвидности, 20 августа 2019 г.

В целях поощрения эффективных торговых стратегий и поведения, повышающего исполняемую ликвидность рынка, BitMEX будет постепенно вводить более сложные правила торговли. Эти правила специально разработаны для того, чтобы повысить качество предлагаемых платформой услуг, и являются результатом большого объема исследований на протяжении нескольких последних месяцев. Эта идея не является новой – действительно, многие традиционные площадки используют похожие правила.

Вы можете получить дополнительную информацию о первом вводимом Правиле торговли в нашем Объявлении API о пороге соотношения котировок/исполнений. Это правило призвано предотвратить использование стратегий, предполагающих отправку котировок в рынок без намерения торговать, и тем самым дополнительно повысить качество ликвидности платформы, вместе с тем освободив ресурсы для других участников рынка.

Мы считаем, что введение этих правил будет конструктивным шагом для индустрии; мы намерены и в дальнейшем внедрять инновации в этой сфере.

Прошлый опыт

Уже на протяжении многих лет BitMEX является самым ликвидным рынком, предлагающим деривативы на основе криптовалют. Ключевыми индикаторами качества рынка являются глубина и размер котировок в книге ордеров: ликвидность часто измеряют по проскальзыванию цены в отношении определенного исполняемого объема. Sk3w.co предлагает визуальное сравнение проскальзывания цены на различных криптовалютных рынках. На примере ниже предполагаемый спред между бидом и аском для исполнения сделок по контрактам объемом в 1000 XBT на рынке XBTUSD BitMEX колеблется в диапазоне 0,5%. Сравните этот показатель с другими платформами, где проскальзывание цены больше приблизительно в 10 раз, от 3 и до 15%.


Источник: https://www.sk3w.co/liquidity

С первого дня работы BitMEX предоставляет беспрецедентный по качеству доступ к платформе через наш лучший в отрасли API. Любое действие, которое может быть выполнено на вебсайте BitMEX.com, может также быть выполнено с помощью нашего API. Фактически, веб-интерфейс BitMEX.com – это просто клиент нашего публичного API. Этот открытый подход стал ключевым фактором, приведшим BitMEX на первое место среди рынков ликвидности в индустрии.

Ликвидность имеет смысл только в случае, если она является реально исполняемой. В июне этого года менее 2% активных пользователей BitMEX создали более 60% запросов по управлению ордерами, при этом обеспечив менее 2% объема торгов. Пользователи с такой моделью поведения используют API крайне неэффективно, отправляя непропорционально большое количество ордеров в сравнении с объемом сделок.

Для данной формы использования API есть несколько объяснений. Мы часто обнаруживаем счета, зарегистрированные для использования автоматического торгового сервиса (или “бота”). Создаются ключи API, затем о счетах забывают, а они продолжают размещать/изменять/отменять тысячи ордеров ежедневно. В других случаях это может быть плохо сконфигурированная торговая система или клиент для алгоритмической торговли, размещающий широкий диапазон котировок и крайне редко совершающий сделки.

Такой тип поведения, хоть и не нарушающий правила в данное время, отбирает ресурсы у участников, действительно желающих торговать на платформе. Мы считаем, что, предотвращая такое поведение, мы еще больше увеличим ликвидность на рынке, а также сможем в общем улучшить пользовательский опыт.

Если у вас есть дополнительные вопросы, пожалуйста, свяжитесь со службой поддержки с помощью контактной формы: https://www.bitmex.com/app/support/contact.

Оригинал статьи

Порог соотношения котировок/исполнений, 20 августа 2019 г.

В целях поощрения эффективных торговых стратегий и поведения, повышающего реальную ликвидность рынка, BitMEX будет вводить более сложные правила торговли, которые будут действовать для всех пользователей платформы. Первым Правилом торговли, которое будет введено, станет Порог соотношения котировок/исполнений.

Соотношение котировок/исполнений

Мы определяем соотношение котировок/исполнений (QFR) как пропорцию количества исполненных котировок от количества котировок, отправленных на платформу за календарный день. Отправленная котировка – это любой частный ордер, размещенный на рынке. Исполненная котировка – ордер, исполненный для любого количества. QFR рассчитывается следующим образом:

Количество котировок, исполненных за период времени Т/Количество котировок, отправленных за период времени Т

Где Т = 24 часа

Пример соотношения котировок/исполнений

Маркет-мейкер выставляет двустороннюю ценовую котировку по XBTUSD и отправляет один запрос на создание нового пакетного ордера (bulk), содержащий 4 заявки на покупку (бид) и 4 заявки на продажу (аск), которые находятся на разных ценовых уровнях книги ордеров. Затем маркет-мейкер получает ценовой сигнал и подает запрос на изменение пакета ордеров (bulk), чтобы снизить цены каждой из 4 заявок на покупку (бид) на рынке на один тик.

Другой участник рынка отправляет крупный рыночный ордер на покупку, который исполняет 3 отправленные маркет-мейкером заявки на продажу, зарегистрированные в книге ордеров. Эти участники не отправляют котировки и не торгуют до конца дня.

Значение QFR маркет-мейкера за этот день рассчитывается следующим образом:

  • Кол-во исполненных котировок = 3
  • Кол-во отправленных котировок = 12
  • QFR = 3/12 = 25%

Значение QFR тейкера (покупателя) за этот день рассчитывается следующим образом:

  • Кол-во исполненных котировок = 1
  • Кол-во отправленных котировок = 1
  • QFR = 1/1 = 100%

Порог соотношения котировок/исполнений

Для счетов на платформе будет необходимо поддерживать 7-дневное скользящее среднее QFR выше минимального порога QFR. Нарушения этого правила приведут в предупреждениям по электронной почте и последующему ограничению функций API.

Счета, отправляющие менее 2000 котировок в день, не будут подпадать под действие данного Правила торговли.

Начиная с 30 августа 2019 г., будет введен следующий порог QFR:

  • Минимальное пороговое значение QFR: 0,1% (7-дневное скользящее среднее)

В рамках введения данного Правила торговли порог QFR изначально будет установлен очень низко, на 0,1% для того, чтобы минимизировать его эффект в отношении пользователей. Для сравнения, традиционные площадки обычно устанавливают QFR в пределах 1-5%. На уровне 0,1%, по нашей оценке текущей активности по котировкам на платформе, правило затронет менее 0,2% активных трейдеров. Мы можем периодически изменять минимальное пороговое значение QFR и/или механизм его действия. Заблаговременное уведомление о любых изменениях будет опубликовано в разделе «Объявления API» в блоге, чтобы у пользователей было достаточно времени для корректировки торговой стратегии.

Оригинал сообщения

Отклонение перекрестных пакетных ордеров, 15 августа 2019 г.

С 4:00 UTC (7:00 MSK) 19 августа 2019 г. запросы пакетных ордеров (bulk), отправленные через API и содержащие перекрестную цену (по крайней мере один ордер НА ПОКУПКУ по равной или более высокой цене, чем ордер НА ПРОДАЖУ), будут отклоняться. Это обновление функционала будет проведено в рамках текущего упрощения API и архитектуры торговой системы.

Оригинал сообщения

Временное изменение в составе индексов BitMEX 14 июля 2019 г.

С 21:00 UTC (12:00 по Московскому времени) 14 июля 2019 г. в качестве ответной меры на запланированное отключение биржи Kraken ее котировки будут временно исключены из индексов BitMEX. Данное запланированное отключение продлится предположительно 3-8 часов и затронет 7 индексов BitMEX в соответствии с нижеприведенной таблицей. Когда торги на Kraken возобновятся, ее котировки будут вновь включены в индексы. Мы объявим о возвращении этой составляющей в индексы за 12 часов до фактического возвращения.

Просим всех трейдеров иметь в виду, что цена этих индексов может значительно колебаться, и проявлять осторожность при торговле инструментами, цена которых основывается на этих индексах.

Если у вас есть дополнительные вопросы, пожалуйста, свяжитесь со службой поддержки с помощью контактной формы: https://www.bitmex.com/app/support/contact.

Индекс

Текущие составляющие

Временные составляющие

.BXBT

Bitstamp, Coinbase Pro, Kraken

Bitstamp, Coinbase Pro

.BETH

Bitstamp, Coinbase Pro, Kraken

Bitstamp, Coinbase Pro

.BETHXBT

Binance, Poloniex, Kraken

Binance, Poloniex

.BBCHXBT

Binance, Poloniex, Kraken

Binance, Poloniex

.BXRPXBT

Binance, Poloniex, Kraken

Binance, Poloniex

.BLTCXBT

Binance, Poloniex, Kraken

Binance, Poloniex

.BEOSXBT

Binance, Poloniex, Kraken

Binance, Poloniex

Неполадки в работе ленты книги ордеров ETHUSD 24 июня 2019 г.

24 июня 2019 г. между 9:25:54 и 09:44:30 UTC в работе лент orderBookL2, orderBookL2_25, orderBook10 и котировок реального времени WebSocket произошли неполадки. В течение этого периода книга ордеров ETHUSD в этих лентах отображала некорректные данные.

Нам удалось в течение нескольких минут найти и устранить причину сбоя. Проблема была вызвана редкой последовательностью операций с ордерами, вызвавшей ошибку в оптимизации вычислений книги ордеров. Данная оптимизация была выполнена для книги ордеров несколькими часами ранее в продакшн-версии платформы. Позже из-за этого мы откатили изменения, связанные с этой оптимизацией.

Данный сбой не повлиял на сами ордера в торговом движке – затронуто было только отображение книги ордеров ETHUSD, которое берется из потока данных торгового движка.

Мы подключили автоматизированные валидаторы потоков данных для обнаружения такого рода проблем и раннего предупреждения о них в дальнейшем.

Приносим извинения за возможные неудобства, вызванные неполадками. Если у вас появятся дополнительные вопросы, пожалуйста, свяжитесь с техподдержкой через нашу форму обратной связи: https://www.bitmex.com/app/support/contact.

Задержки в работе WebSocket 30 мая 2019 г.

Между 16:00 и 17:00 UTC 30 мая 2019 г. в работе WebSocket API происходили значительные задержки в связи с резким ростом трафика, производимого торговым движком во время сильных движений рынка. В этот период у некоторых соединений с WebSocket также наблюдались потери в обновлениях рыночных данных, поскольку достигались лимиты памяти на уровне внутреннего обмена сообщениями, что приводило к повторным соединениям.

Наши технические специалисты наращивают темп работы по разработке в рамках уже запланированного стратегического обновления нашей архитектуры распределения рыночных данных с целью увеличить ее производительность и снизить общий уровень задержек ленты WebSocket. Этот апгрейд производительности запланирован для внедрения на Testnet на этой неделе. Мы опубликуем объявление для пользователей, когда обновление будет установлено на основной платформе.

Если у вас есть дополнительные вопросы, пожалуйста, свяжитесь со службой поддержки с помощью нашей контактной формы: https://www.bitmex.com/app/support/contact.

Оригинал сообщения

Обновление месторасположения контрактов UP/DOWN (ВВЕРХ/ВНИЗ) в торговом интерфейсе

С 18:30 UTC 1 мая, в целях усовершенствования навигации, обновлено месторасположение контрактов UP/DOWN (ВВЕРХ/ВНИЗ) – теперь эти контракты отображаются в отдельной вкладке.

Объявление о партнерстве BitMEX с Trading Technologies International

Компания HDR Global Trading, владеющая BitMEX, заключила партнерское соглашение с Trading Technologies International, Inc. (TT), глобальным провайдером высокопроизводительного профессионального торгового ПО. Благодаря этому партнерству трейдеры, имеющие право торговать на BitMEX, с помощью ТТ получат доступ к лидирующим на рынке торговым инструментам для работы со всеми продуктами BitMEX, включая флагманский бессрочный контракт XBTUSD.

Согласно заявлению Артура Хейса, генерального директора BitMEX, “Как и Trading Technologies, BitMEX стремится предоставлять инновационные финансовые продукты и надежные сервисы для опытных трейдеров. Благодаря сочетанию надежных технологий обеих компаний это партнерство не только позволит дополнить клиентуру уникальных сервисов BitMEX требовательными пользователями Trading Technologies, но и также усовершенствует нашу общую концепцию, имеющую целью обеспечить доступ к самым современным криптовалютным продуктам”.

“Это сотрудничество с BitMEX выводит наше отмеченное наградами торговое программное обеспечение на гораздо более широкий рынок криптовалют. Мы ожидаем, что это партнерство будет увеличивать объемы торговли на BitMEX не только через наших существующих клиентов, которые хотят получить доступ к криптовалютам, но и через новых пользователей, стремящихся использовать профессиональное программное обеспечение для трейдинга и наиболее эффективные инструменты», говорит Рик Лейн, генеральный директор Trading Technologies.

Платформа TT предоставляет профессиональным трейдерам прямой доступ к мировому рынку и торговлю через частную инфраструктуру TT, охватывающую пять континентов. Разработанная специально для профессиональных трейдеров, брокеров и провайдеров доступа к рынку, платформа TT включает в себя широкий спектр настраиваемых инструментов для реализации различных стилей трейдинга, от ручной торговли по принципу «укажи и кликни» до автоматической отправки ордеров.

О компании Trading Technologies

Trading Technologies (www.tradingtechnologies.com, @Trading_Tech) создает профессиональное торговое ПО, инфраструктуру и решения для данных для широкого круга пользователей, включая проприетарных трейдеров, брокеров, управляющих денежными средствами, CTA, хедж-фонды, коммерческих хеджеров и риск-менеджеров. В дополнение к предоставлению доступа к крупнейшим международным биржам мира и источникам ликвидности, TT предлагает специфичные для данной сферы технологии торговли криптовалютами и инструменты машинного обучения для отслеживания сделок в реальном времени.

Оригинал объявления

Биткоин: путь к $10 000

Артур Хейс, 25 марта 2019 г.

Вы стойко терпели убытки или пытались распродать остатки криптовалюты задешево, открывая рыночные ордеры на продажу по последней цене? В первом квартале 2019 года наблюдается снижение объемов торгов, волатильности и цены криптовалют. Локальные минимумы конца 2018 года пока не протестированы; но сейчас на рынке идет такая бойня, что невольно чувствуешь себя, как в посольстве Саудовской Аравии.

Трансформация балансов криптовалютных инвесторов еще не закончена: сообществу нужно «переварить» убытки, а незадачливым массам придется еще немного потерпеть, прежде чем вернуться в игру.

Еще не всё потеряно; ни один актив не движется линейно, только вверх или вниз. 2019-й будет довольно вялым, но к концу года появятся признаки восстановления. Мощные печатные станки центробанков на какое-то время остановились, но софисты от экономики не могли противостоять сладкоголосому зову легких денег — сейчас они активно придумывают научное обоснование (да-да, речь о тебе, MMT), чтобы оправдать очередную глобальную вакханалию по печатанию денег.

Но не стоит отчаиваться. CRipple все еще стоит больше нуля. И рост TRON, новомодной религии, основанной Джастином Саном и продвигаемой «папой», CZ, говорит о том, что в желающих покупать шиткоины по-прежнему нет недостатка.

Электрокары и идиоты из пустыни

Хотя биткоин построен на базе инновационной технологии, технические достоинства его протокола не существуют в вакууме. Большое значение имеет ситуация на мировом валютном рынке. От нее зависит, насколько инвесторы готовы отбросить скептицизм и поверить в будущее криптовалюты.

В 2018 году всемогущая Федеральная резервная система начала сокращать баланс и повышать краткосрочные процентные ставки. Мир все еще пляшет под дудочку доллара. Финансовым учреждениям и правительствам нужны дешевые баксы, и с 2008 года, когда прогремел глобальный финансовый кризис, ФРС с радостью удовлетворяет эту потребность.

Технологические венчурные фонды никогда этого не признают, но дешевые доллары — вот настоящий секрет их успеха. Как еще убедить инвесторов постоянно финансировать предприятия, которые приносят только убытки, пока не «выйдут на новый уровень» и не достигнут прибыльности? Каждый стартап мечтает стать новым Facebook.

Когда инвестиции в государственные облигации приносят нулевой или отрицательный доход, отчаявшиеся инвесторы готовы на все ради доходности. Прекрасным примером может служить Tesla. Лорд Элон — мастер по копанию глубоких ям и сжиганию в них денег инвесторов. Tesla место не на Nasdaq, а в компании «Нью-йоркские бублики» — отличное название для фирменного вкуса.

Рынок не разделяет моего пессимизма в отношении Tesla, инвесторы продолжают выстраиваться в очередь, чтобы прикупить горячие пирожки с дерьмом от Элона Маска. И можно ли их винить? Если вы вложили весь капитал в компании S&P500, как еще вы продемонстрируете инвесторам эффективность своего инвестиционного портфеля?

Еще один пример помешательства на легких деньгах — Vision Fund.

  1. Завысьте «стоимость» ваших инвестиций, при этом формально оставаясь на балансе Softbank.
  2. Найдите группу легковерных идиотов из пустыни (звездный час для бывших специалистов по кредитам из Deutsche Bank – «Дерзайте! Смелость города берет»).
  3. Продайте своих приватных единорогов по ничем не обоснованной цене фонду, битком забитому лохами из пустыни.
  4. Получите деньги и пустите их на выплату дивидендов японским инвесторам.

Эти предприятия процветали, пока ФРС держала ставку на уровне 0% и реинвестировала доход от облигаций и ценных бумаг, обеспеченных закладной (MBS). Цена акций TЕSLA достигла рекордного уровня в середине 2017 года. С тех пор Элон изо всех сил пытается создать достаточно шума, чтобы удержать высокий курс акций. Уверен, что он не в восторге от того, что держателям облигаций нужно выплатить около 1 миллиарда долларов, потому что цена акций не достигла 360 долларов.

Энтузиазм легковерных инвесторов Vision Fund из пустыни также охладел. Они проигнорировали призыв фонда инвестировать еще 20 миллиардов долларов в компанию We-Work. В итоге компания получила всего 2 миллиарда.

Когда долларов становится мало, инвесторов озаряет, что прибыль можно получить, инвестировав снова и снова.

Пик криптоидиотизма приходится на декабрь 2017 года — незадолго до того, как ФРС приступила к ужесточению монетарной политики. 2018-й не пощадил никого: ни перспективные криптоактивы, ни шиткоины.

Но все меняется. ФРС не смогла пережить 20% коррекцию индекса SPX. В плане действий, приведенном в протоколе последнего заседания ФРС, не предусмотрено повышение ставок раньше конца 2019 года. ФРС начнет реинвестировать резервы в третьем квартале. От увеличения баланса ФРС нас отделяет самая малость.

Пекин знает, что Китаю нужно изменить баланс в экономике и увести ее от подогреваемых кредитами инвестиций в основные фонды. Но у Си Цзинпина, по-видимому, не достает смелости реализовать такие болезненные перемены. Поэтому НБК отказался от любых попыток сдержать рост кредитования. Два самых влиятельных центробанка в мире постепенно возвращаются в режим сверхлегкого кредитования.

В начале легкие деньги появятся в более высокопрофильных и ликвидных бросовых активах, а затем придут и на криптовалютный рынок. В 2019 году нас ожидает парад IPO лучших компаний по уничтожению капитала. Uber, Lyft, AirBnB и, возможно, We — по слухам, все они планируют провести IPO в этом году.

Судя по всему, желающих принять участие в предстоящем IPO Lyft более чем достаточно. Определенно, это будет веселый год.

Если этим красавцам удастся достичь верхушки ценового диапазона и торговаться выше цены IPO, можно не сомневаться — вечеринка началась. Криптовалюты ощутят приток легких денег последними. Слишком многие потеряли слишком много денег за слишком короткое время, чтобы быстро вернуться на рынок.

Повод для оптимизма

Первые признаки восстановления появятся в начале 4-го квартала. Легкие деньги и коллективная амнезия — убойное сочетание. Кроме того, после двух лет экономии у мелких спекулянтов наверняка накопилась пара шекелей, которые можно пустить в дело.

Спад в 2019 году будет интенсивным, но биткоин вернется к отметке $10 000. Это очень важный психологический барьер  —  и прекрасная, возбуждающая круглая цифра. Если биткоин доберется до $20 000, восстановление будет полным. Однако не забывайте: биткоину потребовалось 11 месяцев, чтобы подняться с $1000 до $10 000, и меньше одного месяца — чтобы взлететь с $10 000 до $20 000 и вновь опуститься до $10 000.

Мелисса Ли, обрати внимание на мой прогноз: это “$10 000”, и я его придерживаюсь.

Оригинал статьи

Размещение квартальных фьючерсов во 2-м квартале 2019 г.

15 марта 2019 г. на BitMEX будут размещены новые квартальные фьючерсы.

В таблице ниже представлены даты размещения и экспирации для существующих и планируемых фьючерс-контрактов для 2-го квартала 2019 г. Новые контракты выделены жирным шрифтом.

Код Пара Размещение Экспирация
ADAH19 Cardano / Bitcoin 17 дек. 2018 29 мар. 2019
ADAM19 Cardano / Bitcoin 15 мар. 2019 28 июн. 2019
BCHH19 Bitcoin Cash / Bitcoin 17 дек. 2018 29 мар. 2019
BCHM19 Bitcoin Cash / Bitcoin 15 мар. 2019 28 июн. 2019
EOSH19 EOS Token / Bitcoin 17 дек. 2018 29 мар. 2019
EOSM19 EOS Token / Bitcoin 15 мар. 2019 28 июн. 2019
ETHH19 Ether / Bitcoin 17 дек. 2018 29 мар. 2019
ETHM19 Ether / Bitcoin 15 мар. 2019 28 июн. 2019
LTCH19 Litecoin / Bitcoin 17 дек. 2018 29 мар. 2019
LTCM19 Litecoin / Bitcoin 15 мар. 2019 28 июн. 2019
TRXH19 Tron / Bitcoin 17 дек. 2018 29 мар. 2019
TRXM19 Tron / Bitcoin 15 мар. 2019 28 июн. 2019
XRPH19 Ripple Token (XRP) / Bitcoin 17 дек. 2018 29 мар. 2019
XRPM19 Ripple Token (XRP) / Bitcoin 15 мар. 2019 28 июн. 2019
XBTH19 Bitcoin / USD 26 сент. 2018 29 мар. 2019
XBTM19 Bitcoin / USD 17 дек. 2018 28 июн. 2019
XBTU19 Bitcoin / USD 15 мар. 2019 27 сент. 2019

Оригинал сообщения

API: Отключение заголовков nonce

В рамках реализации плана по упрощению API и архитектуры торговой системы с 12 марта 2019 года перестанут поддерживаться заголовки api-nonce. BitMEX не будет проверять увеличение nonce как часть процесса валидации. Схема nonce по-прежнему будет действовать для создания сигнатур, используемых для аутентификации с API. Ваши запросы останутся в безопасности относительно атак повторного воспроизведения благодаря TLS. Дополнительную информацию вы можете найти здесь: https://www.bitmex.com/app/apiKeysUsage.

Оригинал объявления

Анатомия следующего мирового финансового кризиса

Аннотация: В этой статье мы рассмотрим вопрос, который можно часто услышать в криптовалютном сообществе: «Когда наступит следующий мировой финансовый кризис?». Чтобы на него ответить, мы объясним, что с 2008 года эпицентр финансовых рисков сместился из банковской индустрии в сферу управления финансовыми активами. Поэтому мы считаем, что повторение событий 2008 года, когда под угрозой оказались частные банковские депозиты и платежные системы, маловероятно. В частности, мы утверждаем, что корпоративные долговые инвестиционные фонды и нетрадиционные долговые инвестиционные инструменты, росту популярности которых способствовала обманчиво низкая волатильность и климат низкой доходности, могут стать главным уязвимым местом финансовой системы.

(После мирового финансового кризиса прошло уже десять лет, старые газеты выцвели и пожелтели. Рано или поздно условия кредитования могут снова значительно ужесточиться, но будет ли эпицентром риска индустрия управления активами, а не банковский сектор?)

Введение

Говорят, что биткоин родился из финансового хаоса и скептицизма, вызванного мировым финансовым кризисом 2008 года (ведь он появился именно в это время). По этой причине многие инвесторы в биткоин и другие участники криптовалютного сообщества часто спрашивают:

Когда наступит следующий мировой финансовый кризис?

Поскольку этот вопрос интересует очень многих, мы попытаемся на него ответить.

Но сначала рассмотрим сам вопрос. На наш взгляд, за ним стоят три основных предположения:

  1. Следующий мировой финансовый кризис наступит в ближайшие несколько лет; он неизбежно происходит каждое десятилетие или около того.
  2. Финансовый кризис положительно повлияет на цену биткоина.
  3. Следующий мировой финансовый кризис будет похож на предыдущий, что заставит многих усомниться в надежности банковской системы и электронных платежных систем.

Мы согласны только с первым из этих трех предположений. Хотя мы и считаем, что последние два предположения не лишены смысла, говорить о них с уверенностью нельзя.

Что до второго предположения, то мы коснулись этого вопроса в марте 2018 года, когда отметили, что по своей торговой динамике биткоин похож скорее на рисковый актив, чем на «актив-убежище». Конечно, цена биткоина ощутимо упала с тех пор, но может измениться в будущем. Если биткоин хорошо отреагирует на следующий кризис, это будет огромным плюсом для него как средства сохранения ценности. Хотя пока у нас нет никаких существенных доказательств в пользу этой гипотезы. На наш взгляд, для этого необходимо «отвязать» цену биткоина от цены многих альткоинов с более четко выраженной рисковой составляющей  (например, мировой компьютер или платежная сеть с высокой пропускной способностью).

Третье предположение, касающееся механики следующего мирового финансового кризиса, мы подробно рассмотрим далее. Этому и посвящена наша статья.

Балансы банков на развитых рынках не внушают беспокойства

Как гласит известное выражение, «история не повторяется, но часто рифмуется». Последние десять лет руководители банков и банковские регуляторы работают с оглядкой на 2008 год, в результате чего банковские балансы и коэффициенты капитала значительно улучшились. Так, коэффициенты капитала в банках первого эшелона на развитых рынках выросли с 5% до кризиса до почти 12% сегодня (Рисунок 1). Аналогичную картину показывает и изменение базового соотношения капитала к активам, которое труднее поддается манипуляциям: за указанный период оно увеличилось с c5% до c9% (Рисунок 2).

Рисунок 1. Коэффициенты капитала в банках США и Великобритании первого уровня

(Источник: совокупные данные по Великобритании – Банк Англии, данные по США – ФРС)

Рисунок 2. Соотношение материального капитала к общим активам банков Великобритании (банков, стоимость активов которых превышает 50 млрд долларов США)

(Источник: Федеральный резерв)

Пожалуй, еще более показательной и убедительной, чем приведенные выше две диаграммы, будет третья, гораздо более простая (Рисунок 3). Она показывает, что балансы крупнейших западных банков вообще не увеличились после мирового финансового кризиса. Более того, выборка из девяти проанализированных нами ведущих банков демонстрирует значительное снижение совокупных активов: с 19,3 трлн долларов США в 2008 году до 15,6 трлн долларов в 2018 году. Можно возразить, что это явление объясняется главным образом слияниями и поглощениями, но это ничего не меняет.

Рисунок 3. Совокупные активы избранных банков на развитых рынках (в трлн долларов США)

(Источники: BitMEX Research, общедоступная банковская отчетность, Bloomberg)

(Примечание. На диаграмме представлены совокупные заявленные активы JP Morgan, Bank of America, Citigroup, Wells Fargo, HSBC, RBS, Deutsche Bank, Credit Suisse и UBS.)

На наш взгляд, одним из основных факторов финансового риска является соотношение заемного и собственного капитала (финансовый леверидж). По-видимому, эпицентр риска в финансовой системе сместился за последнее десятилетие. В 2008 году риск был связан с левериджем в банковской системе и взаимосвязями между этим явлением и секьюритизацией ипотечного рынка. Сегодня такой же риск представляет собой соотношение заемного и собственного капитала в сфере управления активами, в частности, в секторе корпоративного долга, обусловленное обманчиво низкой волатильностью.

Рост финансового левериджа в индустрии управления активами

Уровень прозрачности в индустрии управления активами гораздо ниже, чем в банковском секторе, и определить степень финансового левериджа в ней куда сложнее. Поэтому трудно сделать вывод о степени левериджа в секторе управления активами или о возможных сроках финансового кризиса, связанного с этим левериджем.

В отчете Банка международных расчетов (BIS) за 2015 год под названием «Леверидж со стороны инвестора» основное внимание уделялось смещению риска из банковской отрасли в индустрию управления активами. В отчете отмечается, что, хотя леверидж инвестиционных фондов остается довольно стабильным по акциям, в области инструментов с фиксированным доходом он значительно вырос с 2008 года, особенно на развивающихся рынках. Отчет BIS заканчивается следующим заключением:

Леверидж в банковской системе был важным фактором мирового финансового кризиса 2008 года. С тех пор управляющие активами («инвесторы») увеличили свою долю в глобальном финансировании, чему способствовало резкое сокращение расходов банков, пытающихся восстановить нормальные балансы. Информация о балансах инвестиционных фондов гораздо менее доступна, чем о балансах жестко регулируемых банков. Используя информацию, предоставленную поставщиком рыночных данных, мы обнаружили, что леверидж со стороны инвесторов не настолько мал, чтобы им можно было пренебречь, хотя и сильно варьируется в зависимости от типа фонда. Меньше всего заемных средств в портфелях акционерных фондов, а больше всего — в фондах фиксированного дохода.

(Источник: BIS)

В отчете BIS использовались данные EPFR, специалиста по управлению инвестиционными фондами, и, хотя мы согласны с выводами отчета, трудно понять, насколько надежны эти данные. Нам не удалось найти хорошие источники глобальных данных, но в США инвестиционные фонды определенного размера обязаны представлять Комиссии по ценным бумагам и биржам (SEC) данные о степени использования левериджа. Комиссия собирает эти данные со 2-го квартала 2013 года, а мы подытожили основные тенденции и представили их на диаграммах ниже (Рисунки 4, 5 и 6).

Данные показывают, что, в отличие от банковского сектора, индустрия управления активами значительно выросла с 2008 года (Рисунок 4). При этом леверидж, похоже, также увеличился, хотя у нас недостаточно данных для составления диаграммы, которая это ясно покажет.

Рисунок 4. Совокупная стоимость активов в фондовой индустрии США (млрд долларов США)

(Источники: BitMEX Research, SEC)

Несмотря на наличие других перспективных методик, основным методом определения степени левериджа инвестиционного фонда является разница между совокупной и чистой стоимостью активов. Эта величина иногда называется коэффициентом платежеспособности. К сожалению, временной интервал на диаграмме ниже (Рисунок 5) ограничен, но в целом данные указывают на умеренное увеличение левериджа, по крайней мере, в секторе хедж-фондов.

Рисунок 5. Коэффициент платежеспособности в секторе частных фондов США: разница совокупной и чистой стоимости активов

(Источники: BitMEX Research, SEC)

Коэффициент платежеспособности не дает точного представления о реальной степени левериджа, так как не учитывает влияние деривативов. SEC также требует раскрытия информации о номинальной стоимости деривативов, которыми владеют фонды. На диаграмме ниже показан рост использования деривативов хедж-фондами США.

Рисунок 6. Сектор частных фондов США – хедж-фонды – номинальная стоимость деривативов/чистая стоимость активов

(Источники: BitMEX Research, SEC)

(Примечание. Были внесены корректировки с учетом изменения способа обнародования SEC данных)

Новые корпоративные инструменты долгового рынка

На фоне роста использования левериджа инвестиционными фондами на рынке фиксированной прибыли понижается степень прозрачности и растет сложность механизмов долговых рынков. Замена роли банков на рынках корпоративного долга привела к быстрому росту целого ряда взаимосвязанных инвестиционных продуктов. Некоторые из них кратко описаны в таблице ниже.

Тип долга Описание/Комментарии Справка
Долговые обязательства с обеспечением (CLO) О CLO говорят, когда несколько займов нескольких компаний объединяются в одно долговое обязательство. Этот продукт обычно делят на части (транши): транши с низким риском и низкой доходностью и транши с высоким риском и высокой доходностью. Инвесторы, имеющие CLO с наивысшим риском, последними получают оплату в случае неспособности компаний погасить долги. Типичными покупателями этих продуктов являются пенсионные фонды, страховые компании и хедж-фонды. Они также пользуются особой популярностью среди голодных до высокой доходности азиатских инвесторов. Рост рынка: Рисунок 7
Кредиты компаниям с высокой задолженностью Обычно это кредиты с плавающей ставкой, предоставляемые компаниям, которые уже имеют высокую задолженность. В большинстве случаев кредит ничем не обеспечен. Типичные владельцы таких продуктов – пенсионные фонды и другие частные инвесторы.

По недавней оценке Банка Англии, размер рынка кредитов для компаний с высокой задолженностью во всем мире составляет 2,2 трлн долларов США, что сопоставимо с размером рынка субстандартных ипотечных кредитов США в 2006 году (1,3 трлн долларов США).

Рост рынка: Рисунок 8

Качество кредитов: Рисунок 15

Сделки прямого частного инвестирования Во многом похожи на кредиты компаниям с высоким уровнем задолженности за исключением того, что долговые обязательства обычно не торгуются на вторичном рынке. Рост рынка: Рисунок 9
ETF паевых фондов и взаимные фонды За указанный период популярность ETF (торгуемых индексных фондов) выросла во всех классах активов, и корпоративные паевые фонды – не исключение. Рост рынка: Рисунок 10
Частный капитал/акции закрытых акционерных обществ Качество кредитов: Рисунок 16

(Примечание. Данные не являются взаимоисключающими)

Как показывают диаграммы ниже, полученные из различных источников, эти инструменты небанковского корпоративного кредитования значительно выросли со времени последнего мирового финансового кризиса.

Рисунок 7. Размер рынка CLO (млрд долларов США)

(Источники: Citi, FT)

Рисунок 8. Размер рынка кредитов компаниям с высокой задолженностью (млрд долларов США)

(Источник: S&P, FT)

Рисунок 9. Размер рынка сделок прямого частного инвестирования (млрд долларов США)

(Источник: Bank of America, FT)

Рисунок 10. Размер рынка ETF паевых фондов, работающих с американскими инвесторами (млрд долларов США)

(Источники: BitMEX Research, Bloomberg)

(Примечание. На диаграмме показана суммарная рыночная капитализация следующих биржевых фондов ETF: iShares Core U.S. Aggregate Bond ETF, Vanguard Total Bond Market ETF, iShares iBoxx $ Investment Grade Corporate Bond ETF, Vanguard Short-Term Corporate Bond ETF, Vanguard Short-Term Bond ETF, Vanguard Intermediate-Term Corporate Bond ETF, iShares J.P. Morgan USD Emerging Markets Bond ETF, Vanguard Total International Bond ETF, iShares MBS Bond ETF, iShares iBoxx $ High Yield Corporate Bond ETF, PIMCO Enhanced Short Maturity Strategy Fund, Vanguard Intermediate-Term Bond ETF, iShares Short-Term Corporate Bond ETF, SPDR Barclays High Yield Bond ETF, iShares Short Maturity Bond ETF)

Условия на рынках корпоративного долга

Как показано на Рисунке 11 ниже, уровни корпоративного долга значительно возросли с 2008 года: валовой долг компаний из списка Russell 3000 в настоящее время составляет 11 трлн долларов США, тогда как во время последнего кризиса он составлял чуть более 8 триллионов. Корпорации воспользовались низкими процентными ставками и новыми инвестиционными продуктами (см. выше), чтобы наделать рекордных долгов.

Однако, как показывает красная линия на Рисунке 11, баланс компаний из списка Russell 3000 все еще кажется вполне нормальным, соотношение совокупного чистого долга к EBITDA (прибыль до вычета процентов, налогов и амортизации) составляет чуть ниже 2,5x. Хотя последние несколько лет это соотношение растет, оно далеко не так велико, как уровень с3,7х, существовавший до финансового кризиса 2008 года. Это кажущееся улучшение связано с накоплением капитала несколькими крупными технологическими гигантами и укреплением экономики, которое закономерно ведет к увеличению доходов. Если экономическая ситуация изменится, балансы компаний снова могут ухудшится в связи с падением доходов.

Рисунок 11. Уровни корпоративного долга

(Источник: BitMEX Research, корпоративные данные, Bloomberg)(Примечание. Диаграммы составлены на основе суммарных данных для всех компаний из списка Russell 3000)

У значительного количества корпоративных облигаций (на огромные суммы) в ближайшие годы наступает срок погашения. Это может усугубить последствия любого кризиса ликвидности или ухудшения ситуации в секторе инструментов с фиксированным доходом. Как показывает наш анализ (Рисунок 12), в 2019 году наступает срок погашения корпоративного долга США в размере 880 млрд долларов США.

Рисунок 12. Сроки погашения корпоративного долга (в млрд долларов США)

(Источники: BitMEX Research, Bloomberg)

(Примечание. Диаграммы составлены на основе данных по 6400 корпоративным облигациям США на общую сумму 5,7 трлн долларов США)

Пожалуй, наибольшее беспокойство внушает такой показатель, как качество корпоративного долга. На Рисунке 13 показано распределение рейтинга непогашенного корпоративного долга инвестиционного уровня с течением времени. В конце 2018 года почти 50% облигаций имели минимальный возможный рейтинг для ценных бумаг инвестиционного уровня — это самый высокий процент за последние 30 лет. Рисунок 14 показывает, что ситуация еще более ухудшится в 2021 году, когда наступит срок погашения большинства корпоративных долговых обязательств с самым низким инвестиционным рейтингом.

Рисунок 13. Распределение корпоративных облигаций США по кредитному рейтингу S&P в зависимости от времени

(Источники: Bloomberg, составляющие индекса HSBC USD IG, в том числе компании финансового и нефинансового сектора)

Рисунок 14. Распределение корпоративных облигаций США по кредитному рейтингу S&P в зависимости от срока погашения

(Источники: BitMEX Research, Bloomberg)

(Примечание. Диаграммы составлены на основе данных по 6400 корпоративным облигациям США на общую сумму 5,7 трлн долларов США)

Оценить кредитное качество некоторых менее традиционных долговых инструментов, о которым мы упомянали выше, несколько сложнее. Однако недавний отчет агентства Moody’s показал, что уровень защиты инвесторов на рынке кредитов компаниям с высоким уровнем задолженности значительно снизился, как показано на Рисунке 15 ниже.

Рисунок 15. Оценка Moody’s качества долговых обязательств по кредитам компаниям с высоким уровнем задолженности (США и Канада)

(Источники: Moody’s, Bloomberg)

(Примечание: 5,0 означает самое плохое качество, 1,0 – самое хорошее)

Рисунок 16. Средний коэффициент соотношения общего долга к EBITDA по сделкам прямого частного инвестирования

(Источники: S&P, FT)

Условия низкой волатильности

На наш взгляд, нетрадиционная денежно-кредитная политика в странах с развитой экономикой привела к тому, что инвестиционная прибыль и волатильность снизились, как снизились и затраты на обслуживание долга, что заставляет управляющих активами использовать больше левериджа и брать на себя большие риски. В то же время эти условия заставляют корпорации влезать во все большие долги. Именно сектор инструментов с фиксированным доходом, больше чем какой-либо другой, наиболее пострадал от условий низкой волатильности. Все большую популярность приобретают инвестиционные стратегии типа «паритета риска», когда фонды управляют рисками, формируя портфели в соответствии с уровнем риска (волатильности) каждого класса активов, а затем используя леверидж для увеличения прибыли. Леверидж позволяет уменьшить влияние низкой доходности в результате увеличения доли активов с более низким риском. Как правило, это подразумевает увеличение доли инструментов с фиксированным доходом, а не акций, и использование более высокого левериджа для компенсации низкой доходности этих активов с предположительно более низким риском.

В феврале 2018 года произошел резкий рост волатильности — индекс VIX взлетел до небес, и инвестиционные продукты, построенные на продаже VIX, например, фонд Velocity Shares Daily Inverse VIX ETN, упали почти до нуля. Мы писали об этом в «Дайджесте криптотрейдера» в марте 2018 года. Жертвами этого явления стали несколько инвесторов, искавших легкую прибыль, остальную финансовую систему «волакост» почти не затронул. Однако в некотором смысле события февраля 2018 года в миниатюре показали, что происходит на рынках инструментов с фиксированным доходом. Правда, на этот раз преимуществами искусственно заниженной волатильности и низкой стоимости обслуживания кредитов пользуются более традиционные инвесторы. Рано или поздно на рынке неминуемо произойдет коррекция, что будет иметь гораздо более значительные последствия, чем в феврале 2018 года, ведь рухнет целый класс активов стоимостью триллионы долларов, а не один, стоимостью всего несколько сотен миллионов долларов.

В этом случае события будут развиваться по следующему сценарию, с рядом различных факторов, способствующих увеличению риска:

  1. Происходит событие-катализатор, которое вызывает резкий рост волатильности.
  2. Инвесторы спешно пытаются снизить риски по своим портфелям; в первую очередь это касается самых ликвидных рынков с фиксированным доходом.
  3. На самых ликвидных рынках торговлю ведут машины, и машины, скорее всего, начнут одновременно выводить ликвидность.
  4. Как следствие, рынки с фиксированным доходом (т.е. рынки долговых инструментов) становятся волатильными, неликвидными и нефункциональными из-за спешного бегства инвесторов.
  5. Секьюритизированные облигационные активы, например, CLO и фонды ETF на облигации, торгуются со значительным дисконтом от чистой стоимости активов.
  6. Паника распространяется на другие классы ликвидных активов, в том числе акции.
  7. В ближайшие годы новые компоненты долгового механизма перестают приносить деньги; корпорациям не удается выполнить рефинансирование, от чего страдает экономика.

Конечно, мы не знаем, что послужит главным катализатором, который приведет к увеличению волатильности. Это может быть геополитическое событие, достижение критического уровня долга (в долларах США) развивающихся стран, высокий уровень левериджа в китайской индустрии управления активами, пассивные фонды ETF, высокочастотные трейдеры, слишком быстрое сокращение балансов центральных банков, неожиданное банкротство крупной компании, долговой кризис в еврозоне и даже катастрофическая ошибка консенсуса в биткоине и т.д. и т.д.

Дело в том, что по большому счету неважно, что именно произойдет. Что важно, так это внутренняя нестабильность и хрупкость финансовой системы, обусловленная искусственно заниженной волатильностью и чрезмерным левериджем. После кризиса многие могут ссылаться на какое-то конкретное событие, но вряд ли это будет справедливо.

Заключение

Банки более важны для финансовой системы и общества, чем управляющие активами. Если под давлением окажутся управляющие активами, от этого пострадают несколько богачей, которые потеряют часть состояния, при этом депозиты частных лиц и компаний останутся в безопасности. Следовательно, предстоящий кризис может быть менее ощутимым, чем в 2008 году. Однако, что крайне важно, потенциал вмешательства государства для смягчения последствий кризиса может быть более ограниченным, чем в 2008-м.

Во-первых, в распоряжении центральных банков осталось гораздо меньше инструментов регулирования — процентные ставки и так низкие, а балансы — раздуты до предела. Во-вторых, что более важно, изменилась политическая ситуация. Никто не может знать наверняка, но типичные сторонники Трампа, «Брекзита» или желтые жилеты могут не поддержать определенные виды государственного вмешательства на финансовых рынках.

В сегодняшнем «популистском» политическом климате может быть сложнее обосновать такие программы, как количественное смягчение, или другие программы, призванные повысить цены активов за счет среднестатистических работяг, у которых нет внушительного портфеля финансовых активов. Поэтому в следующем кризисе свобода действий центральных банков может быть значительно ограничена соображениями контроля предполагаемого риска «политического бунта».

Не будем забывать о том, что после 2008 года центральные банки также встретили сильнейшую оппозицию со стороны политиков, пик которой пришелся на 2011 год. Еще одно важнейшее отличие в том, что средства коммуникации, которые можно использовать для организации массового «бунта», например, социальные сети, в то время были еще плохо развиты. Политическая неопределенность на Западе, похоже, возросла с 2008 года. Если эта неопределенность начнет взаимодействовать с финансовой нестабильностью, риски могут усугубиться.

Что касается сроков возможного кризиса, то ответить на этот вопрос мы, очевидно, не можем. Приведенные в этой статье диаграммы указывают на то, что проблема существует, но она еще не достигла критического уровня; кризис может произойти через несколько лет. Что касается того, как извлечь выгоду из этих событий, то ответить на этот вопрос еще сложнее, чем спрогнозировать их сроки. Возможно, стоит сформировать портфель на основе VIX-коллов, ETF на долгосрочные корпоративные облигации, индексных государственных облигаций, хедж-фондов, специализирующихся на волатильности, золота и, в меньшей степени, биткоина. Хотя никто не может знать, когда эти события произойдут, возможно, сейчас самое время скорректировать инвестиционный портфель.