태초에 하우스 뮤직이 있었다

(출처: 스페이스 이비자 나이트클럽)

In the beginning there was Jack.
And Jack had a groove.
And from this groove came the groove of all grooves.
And while one day, viciously throwing down on his box, Jack boldly declared “Let there be house!”
And house music was born.

– Chuck Roberts의 In the Beginning (There Was Jack) 가사 인용

저는 매일 사이클링이나 트레일 러닝을 할 때마다 쿵쿵거리는 하우스 뮤직, 네온 불빛 그리고 정신이 혼미해지는 상상을 하곤 합니다. 현실로 돌아가 봅시다. 지난번에 쓴 글 이후로 많은 일이 있었습니다. 제가 가진 에이스 카드 2장(금과 비트코인)이 에너지와 운송 분야에 했던 좋지 못했던 투자를 헷징하면서 제 포트폴리오를 구제해주고 있습니다. 저는 달러 강세를 예상하면서 옵션을 매수하기 위해 계속 소량의 돈을 투자 중입니다.

저는 아래의 FX 옵션을 매수하고 있습니다.:

EURUSD 1.00 풋 옵션, 행사 가능 시점 1년
USDKRW 1600 콜 옵션, 행사 가능 시점 1년
USDCNH 8.00 콜 옵션, 행사 가능 시점 2년

저는 종종 주식 옵션에도 투자합니다. S&P 500 지수(SPX) 최근 저점에서 62% 회복선에 가까운 더블탑(Double Top)을 보면, 올 가을엔 2,200으로 복귀할 수 있다고 속삭이는 듯 합니다. 저는 또한 S&P 500 지수 추종 ETF 2020년 9월 행사, 행사가격 220 (SPY Sep20 220 Strike) 풋 포지션도 보유하고 있습니다. 저는 이 투자가 완전히 틀렸다는 점에 대해 대단히 만족합니다. 미국 인구의 30%가 미화된 식료품 바우처를 수령하는 동안 S&P 500 지수(SPX)가 3,000선을 지나 사상 최고가에서 버텨준다면, 다들 위험을 감수해봅시다!

사실, 제 어머니와 어머니의 가족들은 아주 가난하게 자랐는데, 어머니와 어머니의 형제들은 정부가 주는 식료품 바우처에 의존해야 했습니다. 이 바우처는 말 그대로 바우처라서 그걸로 계산을 하면 다른 사람들의 눈에 띄게 되죠. 지금은 많은 사람들이 사용하고, 매끈한 직불 카드 형태라서 누가 실업 수당을 받는 처지인지 알 수 없습니다. 경제적인 진보라고 말할 수 있겠네요…

코로나 19로 인해 끝이 보이지 않는 봉쇄가 이어지는 가운데 저는 전설적인 매크로 헤지 펀드 (Macro Hedge Fund) 거래자들의 다양한 논평을 접하는 걸 즐기고 있습니다. 그 중 눈에 띄는 두 가지가 있었는데 하나는 Stan Druckenmiller의 The Economic Club of New York와의 최근 인터뷰이고 다른 하나는 13D에서의 Lacy Hunt와의 최근 인터뷰입니다.

이야기의 교훈은 마이너스 금리가 은행 시스템을 파괴한다는 겁니다. 미국 은행들은 로비를 통해서 마이너스 금리를 요구하는 야만인들을 막아내고 있는데, 재무부가 매 분기마다 수 조 달러를 빌려야 할 땐 왜 은행들에게 이런 특혜에대한 은혜를 갚지 않는 걸까요? 이건 민주당이나 공화당 할 것 없이 모두 입을 모아 동의할 겁니다. 고고하신 Powell 의장도 결국 선동 정치가들의 마이너스 금리 요구에 수긍하는 건 시간 문제라고 봅니다.

이건 금과 금 광부들에게도 좋은 소식입니다. 미국의 금리가 마이너스가 되면 금은 아무것도 만들어내지 않을 겁니다. 이건 경제의 통설이 던지는 독설입니다. 하지만 은행에 예금하는데는 돈이 들고, 매트리스에 숨겨둔 현금은 미쳐 날뛰는 실업자의 총구 앞에서 강탈당할 상황이라면, 당신은 도로시를 불러내 노란 벽돌길을 따라 뛰어가고 싶을지도 모를 일이죠. (참고: 오즈의 마법사)

저는 Real Vision이 진행한 Hugh Hendry의 인터뷰를 정말 재미있게 봤습니다. 이 사람은 모두가 인정하는 전설이죠. 풋 오버에서 콜 오버로의 자본의 급격한 전환이 일어날 미래에 대한 비주류 관점은계속 지켜봐야 할 부분이라고 생각합니다. 이때 풋 옵션을 팔아 별도의 비용 없이 장기 콜 옵션을 구매하지 않고 자금을 조달 할 수 있습니다. 전 여기에 꽤 많은 투자할거고, 여러분을 위해 자세히 설명할 예정입니다.

이 블로그 글들을 작성하는 것은 제 생각을 뱉어낼 수 있는 기회입니다. 제가 글을 써내려가기 전에 그 생각들이 일관되게 유지되기를, 그리고 제 자본에 더 많은 손실을 끼치기 전에 스스로의 지적 오류에 빠지지 않길 바랍니다.

비트코인 베이비 

Paul Tudor Jones(“PTJ”)는 대단한 트레이더입니다. 인플레이션이 발생하는 이유와 왜 비트코인이 향후 인플레이션을 이겨낼 수 있는 방법이 될 수 있는가에 대한 그의 생각은 매우 중요한데, 왜냐하면 그건 비트코인 리스크를 가진 펀드 매니저의 커리어 리스크를 제거해 주기 때문입니다. 평균적인 자금 관리자가 되는 평균적인 트레이더의 경력을 따라가 봅시다.

제 생각을 설명하기 위해, 제가 금융 업계에서 경험한 것과 그 이후의 이야길 활용해보겠습니다. 저는 모범 사원이나 이익을 많이 내는 트레이더가 결코 아니었습니다. 제 배경과 실적은 그저 평균 정도에 불과했죠.

“엘리트” 대학에 다녔습니다. 펜실베니아 대학교 와튼 경영 대학원은 미국의 금융 분야로 가장 많은 인력을 진출시키는 학교죠. (‘아~’하고 소리내서 반응하게 되는 – 바보처럼 들리지 않는다면, 제대로 한 게 아닙니다.). 무얼 전공하건, 도대체 뭐 하나 배운 게 있건 없건 상관 없습니다. 술도 좀 마시고 사람들과 잘 어울리고 하면 월 스트리트에서 직업을 구할 수 있어요. 20세기의 금융 부문에서 가장 나쁜 놈들 중 일부가 펜실베니아 대학을 나왔습니다. Milken, Perlman, Wynn 등이 그들이죠. 이 이름들은 여러 빌딩과 프로그램에서 볼 수 있습니다 (그들이 노골적으로 들이대다가 #MeToo를 당하지 않는 한 말이죠).

도이치뱅크(Deutsche Bank) 홍콩 사무소에서 캠퍼스 면접를 주최하기 위해 영업 및 거래 담당자를 파견했었습니다. 그때 저는 학교 클럽의 회장이었죠. 집세를 벌고 즐기기도 할 목적으로 필라델피아 시내에 있는 클럽에서 파티를 열었습니다. 저는 수요일부터 금요일까지 클럽에 다녔기 때문에 시내 모든 클럽들을 알고 있었습니다.

하루 동안의 면접이 진행된 후에 담당자들은 일부 관심있는 학생들을 저녁 식사자리에 초대했습니다. 저도 그 명단에 들어서, 펜실베니아 대학교의 다른 학생들과 함께 필라델피아에 있는 한 식당에 초대를 받았습니다. 저녁 식사 후에 은행 사람들은 놀러 나가고 싶어 했고, 제가 면접 중에 홍콩의 파티 문화에 관심이 있다는 걸 언급했었기에, 일종의 “테스트”로 임원 중 한 분이 제게 파티 장소를 추천해 달라고 했습니다. 그렇게 결국 우리는 모두 필라델피아 시내의 클럽에서 떡이 되도록 마셨습니다. (이 임원은 제가 대학원 과정을 밟도록 해줬고, 지금까지도 친분을 유지하고 있습니다.)

이제 당신도 거래 분야의 주니어 트레이더로서 업무를 맡게 되었으니, 분석가 또는 사원으로서 잘리지 않고 살아남아야 합니다. 은행에 따라 차이가 있지만 약 50%-75%는 일반 사원 이상으로 진급하지 못합니다. 저는 거래 분야 경력 5년 만에 일반 사원 직급을 마지막으로 해고되었습니다. 살아남기 위해서는 올바른 직무를 선택해야 할 뿐 아니라 정치적으로 사람들을 열 받게 하지 않는 게 필요하죠.

저는 주식을 선택했습니다. 나쁜 선택이었죠. 항상 채권을 선택하세요. 이 법칙에도 예외는 있긴 하지만, 거물들은 채권과 신용 파생 상품을 거래합니다. 인상 깊은 실적을 낼만한 큰 리스크가 있는 것을 찾을지 모르겠지만, 결국에 성공시키지 못하는 이상 월급을 받기는 불가능할 겁니다.

돈을 받는다는 건 금융 분야에서 흥미로운 개념입니다. 요즘엔 형편없는 분석가들도 투자은행에서 10만 ~ 20만 달러 정도의 연봉을 받습니다. 통상 골드만, JP 모건, 뱅크 오브 아메리카 메릴린치 (현 뱅크오브아메리카 증권), 씨티같은 미국 은행들의 연봉이 가장 높습니다. 하지만 당신의 수입은 꽤 일찍 정점에 도달하게 될 것입니다. 도이치뱅크 파생상품 영업직에 재직 중인 재미있고 선견지명이 있는 한 캐나다인은 이렇게 말했습니다. “모든 사람들에게 자기 이름이 쓰인 총알이 있지. 언젠가 그 총알을 맞을 때까지 기다리고 있을 뿐이야.” 1 – 2년 버티는 동안 수 백만 달러를 벌 수도 있습니다. 그 다음엔 어떻게 당신의 개인 계좌를 가지고 거래를 하느냐에 달려 있습니다. 잘하면 이 거래소 내 극심한 생존 경쟁에서 탈출할 수 있겠죠.

당신이 할 일은 당신이 들은 대로 행동하고 사람들이 당신을 잘 인지하도록 만드는 것입니다. 능력 있는 은행가로서 당신이 가진 최고의 그리고 유일하게 중요한 자산은 자신을 인지시키는 능력이죠. 당신의 주변 사람들에게 인정 받는다면, 당신이 설령 해고를 당하게 되더라도, 업계로 돌아올 수 있습니다.

당신이 오랫동안 살아 남아서 VP (Vice President)가 되었다고 가정해 봅시다. 그때까지 대개 5-7년이 걸리는데, 이제부터는 꽤 큰 돈을 벌 수 있습니다. 이제 당신이 실력 발휘를 해보일 차례가 된 겁니다. 돈을 긁어 모을 시간이죠. 일을 잘 한다면 당신은 buy side에서도 매력적인 사람이 될 수 있습니다. 이건 아마도 황금 티켓을 쥐게 되는 셈이겠죠. 제가 “아마도”라고 말한 이유는 당신이 헤지 펀드 트레이더로서 많은 돈을 버는 동안 대부분의 헤지 펀드는 손실을 내고, 이건 평범한 근로자로서 통제할 수 없는 부분이기 때문입니다.

주니어 트레이더 또는 PM으로서 당신은 2%의 관리 수수료를 받지 못합니다. 당신은 Sell side 측에 있을 때보다 낮은 급여를 받게 되지만, 잘하면 훨씬 더 많은 보너스를 받습니다. 2%의 관리 수수료는 펀드 운영에 쓰이고, 나머지는 GP들 (무한책임투자자) 몫입니다. 자산 관리의 목적은 먼저 자산을 조달하고, 둘째로 돈을 버는 것입니다. 천억 달러를 관리하면서 실적과 무관하게 관리나하면서 매년 2%를 벌겠습니까? 아니면 당신이 최고의 실적을 올린다는 가정 하에 수익의 20%를 벌겠습니까?

이유가 뭐든, 자신이 다른 사람들의 돈을 관리하면서 리스크에는 신경 쓰지 않을 정도의 거물이라고 생각한다면, 당신은 스스로 탈출할 수 있습니다. 이제 모든 게 당신 손 안에 있습니다. 유일한 문제는 사람들이 힘들게 번 돈을 당신에게 건네도록 설득하는 일이죠.

당신의 경력에 대한 어떤 부분도 예외는 아닙니다. 당신은 뇌외과 전문의, 엔지니어 또는 인정받는 공무원이 아닙니다. 당신은 좋은 학교를 나왔고, 보수가 좋은 직업을 가졌고, 살아 남은 겁니다. 그러나 지금 자산 관리 수수료 2%와 수익의 20%를 원하고 있죠.

잠재적 투자자들은 당신의 과거 수익 및 업무 실적을 검토하여 앞으로 당신이 수익을 가져다 줄 것인지 판단하게 됩니다. 다시 말하지만, 평균이 되는 것이 목표죠. 평균적인 자금 관리자가 되려면, 대부분의 자금 관리자들은 평균이라고 정의할 때, 당신은 그들과 함께 요리조리 움직여야 합니다. 그들이 조정된 EBITDA(세전·이자지급전이익)를 믿는다면 당신도 그걸 믿어야 합니다. 또한 그들이 AAA로 위장한 CCC 채권으로 가득한 메자닌 CLO를 구매해야 한다고 생각한다면, 당신도 그 똥을 먹어야 합니다. 만약 그들이 1년 내에 인류가 개발한 최초의 코로나 바이러스 백신을 75억 명이 기꺼이 맞을 것이라고 믿는다면, 당신이 먼저 주사를 맞아야 합니다. 마지막으로 만약 그 무리가 비트 코인을 “무정부주의자, 마약 거래상, 테러리스트들이 보유하는 마법의 인터넷 돈”에 불과하다고 믿는다면, 당신은 2009년 이래 최고 수익을 올리고 있는 이 자산을 피해야 합니다.

모든 직업이 그렇듯이 정말로 뛰어난 자산 관리자들이 있습니다. 그들은 먼저 고객의 자본을 보전하고, 그 다음 절대 수익을 올리죠. PTJ도 그들 중 하나입니다. 평균적인 자금 관리자들은 신들이 글을 읽고 그들처럼 생각하려고 필사적으로 노력합니다. 하지만 우리는 그들이 평균적인 사람들이라는 걸 알고 있습니다. 그들은 평균적인데 평균에 드는 것만으로도 아주 대단하게 돈을 법니다. 왜 특별해지길 원해서 당신의 경력을 스스로를 위험에 빠뜨리려 하나요?

뛰어난 투자자는 특이 종목에 투자하고, 주요 종목이 되면 팝니다.

평균적인 투자자는 주요 종목에 투자하고, 종목이 관련이 없어지면 팔아버립니다.

2010년엔 페이스북 뉴스 피드가 앞으로 신망있는 뉴욕 타임즈나 월스트리트 저널 보다 더 강력한 뉴스 출처가 되어 광고비를 빨아들이게 될 것이라고 예상이나 했을까요? 2020년 현재, 당신은 선진국의 30%가 구직난에 시달릴 때도 광고비가 끊임없이 증가할 것이라고 믿습니까?

2010년 페이스북이 $38에 상장되었습니다. (소셜 미디어는 미디어다 … 특이 종목)
2020년 5월 15일 페이스북은 $211에 장중 마감되었다(소셜 미디어는 미디어다 … 주요 종목)
2010 – 2020 수익 +455%
2030년 5월 15일 페이스북 ??? (소셜 미디어는 미디어다 …멍청합니다.)

LP들(유한투자자)과 자금 관리자들은 일반적인 방식의 반대로 가고 있다고 생각하고 싶어하지만 사실 딱히 그렇진 않습니다. 독특한 생각은 남보다 앞서 주류를 파악하는 것입니다. 앞선다는 것은 틀리는 것 만큼이나 위험합니다. 뛰어난 투자자들은 남보다 앞설 수 있게 하고, 그 과정에서 너무 많은 자본을 잃지 않도록 해주는 금융 상품이나 포트폴리오 구성을 찾을 수 있는 능력을 가지고 있습니다. 값싼 볼록성(convexity)은 찾기가 어려우니 진정으로 성공한 금융 자산 관리자가 많지 않은 것이죠.

Paul Tudor Jones는 투자자 서신과 블룸버그의 정보를 통해서 자신의 펀드가 선물 계약을 포함하고 있다고 발표했습니다. 트레이더는 정말로 최적의 펀드를 구성하게 되면 그 내역을 공개하죠. 이제 게임은 과거의 성공을 통해 쌓은 백발백중의 기세를 이용하여 귀 얇은 사람들이 특이한 생각을 주류의 생각이라고 생각하게끔 만드는 겁니다. 그런 다음 당신은 그들에게 떠넘겨버리는 거죠.

그렇게 한 투자의 전설이 세상에 대고 자신의 펀드가 이제 비트 코인.. 선물을 포함한다고 발표했습니다. 게임 끝이라는 얘기죠.

어떻게 거래하나

물리적으로 비트코인을 보유하는 것은 위험하고도 어려운 일입니다. 최고 거래소들이 유가 증권에 대해 소비하는 금액은 적지 않죠. 따라서 동일한 노출을 제공하는 마진 파생 상품이 있는 경우, 그들은 대신 이 상품을 보유합니다. 헤지 펀드의 프라임브로커들은 시카고상품거래소(CME)에 계정을 개설하게 될 겁니다. 자, 이제 비트코인에 대한 롱 포지션을 보유할 수 있게 됐습니다.

한 펀드가 레버리지를 전혀 사용하지 않는다고 가정해봅시다. 시카고상품거래소(CME) 비트코인 선물 계약에 대한 레버리지는 매우 낮으니까요. 선물 매수 비용과 매월 이연 비용은 선물 기간 구조 또는 수익률 곡선으로 확인됩니다. 저는 이연 비용 계산 시 통상 거래가에서 진입가를 빼는 방식을 사용합니다. 이연 비용 이 양수일 때, 수익률 곡선은 콘탱고라는 의미지요. 결과적으로 당신이 롱 포지션 보유자이고 곡선이 콘탱고라면 매월 이연 비용 발생합니다.

매월 이연 비용이 다량의 비트코인을 적절히 확보하는 비용보다 크면(크다는 것이 명목 금액 $100mm 보다 큼을 가정), 펀드는 자체 또는 제3자 수탁을 고려할 것입니다. 그러나 당신의 펀드 운용에 대해 크립토 수탁 리스크를 더하려면 비용차가 극히 커야 한다고 생각합니다.

CME 곡선이 미국 외 플랫폼들에서 대규모의 콘탱고로 나오면, 매크로 펀드 매니저가 되려는 많은 무리들이 이를 분명하게 보여줄 것입니다. CME 곡선은 다른 모든 비트코인 선물 플랫폼보다 더 거래량이 많습니다. 그 이유는 담보금입니다.

주요 비트코인 무기한 스왑 및 선물은 비트코인을 증거금으로활용합니다. 일부 플랫폼은 USDT와 비트코인 간 교차 마진을 활용합니다. CME는 USD만 허용하고, 일부 선물거래중개회사들은 증거금률 100% 이상으로 숏 포지션을 보유합니다. 그건 너무나 비싸죠.

선물 매도자들은 포지티브 캐리(선물 매도, 스팟 매수, 캐리 수익 등은 어느 정도 쉽죠)를 포착하는 아비트라저(arbitrageur)입니다. 그들은 스팟 매수으로 위험을 헷지합니다. 그러나 그들은 트레이드 자금을 조달하기 위해 경우에 따라 자본을 두 배로 마련해야 합니다. 따라서 그들의 자기자본수익률(ROE)는 1x 레버리지에서 비트코인 파생 상품의 절반입니다. 또한 1x 레버리지의 무기한 스왑 또는 XBT 선물 숏 포지션은 XBT에 대해 장기 볼록성(convexity)를 가지며, 가격 상승폭과 관계없이 수학적으로 청산이 불가능합니다.

시카고상품거래소 (CME)가 비트코인을 증거금으로 사용할 수 있도록 허용하는 경우 이런 혼란은 줄어들겠지만 사라지지는 않을 것입니다. 저는 CME가 비트멕스 및 기타 플랫폼과 일치시키기 위해서 개시 증거금을 40%에서 1%로 낮출 것이라고는 생각하지 않습니다. 따라서 숏 포지션 측에서는 비트코인 롱 포지션에 대해 유입되는 매크로 헷지를 제공하기 위해 더 높은 프리미엄을 요구할 것입니다.

Paul Tudor Jones가 평균적인 사람들에게 자신의 발자취를 따르라한다면, 증가하는 CME 미결제약정의 증가와 가파른 콘탱고 곡선에 의미 있는 포트폴리오 할당이 생길 것입니다. Paul Tudor Jones 만으로는 충분하지 않다면, 다른 전설적 인물들이 비트코인의 특성을 파악하고 우리의 ‘마법의 인터넷 돈 시뮬라크라(simulacra)’에서 노니게 될 것입니다.

평균이 그렇게 나쁜 것은 아니다

평균적인 펀드 매니저가 되는 건 나쁘지 않습니다. 만약 당신이 도리사(미국에서 유명한 고급 식당)에서 열심히 먹고 뚱뚱해진 배를 출렁일 줄 안다면 수십억의 2%는 매우 근사한 생활을 영위할 수 있도록 할 겁니다. 막 지수를 구입한 평균적인 펀드 매니저는 소위 역투자가라고 불리는 사람들의 성과를 뛰어넘었습니다. 이것이 전년도에 높은 실적을 올린 사람들이 실패하는이유죠. 문제는 당신의 능력이 평균인데에 반해 당신의 야망은 누구보다도 크다는 점입니다. 이것이 커리어 리스크라는 겁니다. 당신이 그 선을 넘지 않는다면, 금융업계는 당신의 온화한 애인으로 남아줄 것입니다.

제 포트폴리오에 대한 저의 생각을 읽고 제가 미래에 대해 깊은 통찰력을 가진 것으로 오해하지 않기를 바랍니다. 저는 지적 도박을 한다는 생각으로 제 개인 계좌를 관리합니다. 이러한 태도는 제가 시장에 대해 관심을 유지하고, 이야기할 주제를 제공해주죠. 홋카이도의 눈 덮인 슬로프에서 스키를 타고 하루 일과를 마친후, 친구들과 온천에 앉아 삿포로 클래식을 마시며 주식시장에 대해 이야기를 나누는 것 보다 더 나은 건 없습니다.

이제 본론으로 다시 돌아가봅시다…

And, in this house, the keeper is Jack.
Now some of you who might wonder,
“Who is Jack, and what is it that Jack does?”
Jack is the one who gives you the power to jack your body!
Jack is the one who gives you the power to do the snake.
Jack is the one who gives you the key to the wiggly worm.
Jack is the one who learns you how to walk your body.
Jack is the one that can bring nations and nations of all Jackers together under one house.
You may be black, you may be white; you may be Jew or Gentile. It don’t make a difference in OUR House.
And this is fresh.

– Chuck Roberts의 My House 가사 인용

자, 다들 클럽에서 봅시다!